Le scandale du cuivre de 2,6 milliards de dollars de Sumitomo en 1996 et le choc des importations de GNL au Japon après 2011

L'affaire du cuivre de Sumitomo a démontré comment des positions de trading cachées pouvaient nuire à une entreprise mondiale. En tant qu'archipel industriel doté de réserves intérieures négligeables de métaux de base, de pétrole brut ou de gaz naturel, le Japon d'après 1990 s'est appuyé sur ses géantes maisons de commerce général (sōgō shōsha) et ses services publics d'électricité régionaux pour sécuriser des matières premières vitales sur les marchés étrangers. Entre 1990 et 2025, deux chocs historiques sur les matières premières ont illustré les risques financiers de cette dépendance extérieure : d'abord par la spéculation sauvage sur les produits dérivés au sein de l'un des plus anciens conglomérats commerciaux de Tokyo, et quinze ans plus tard par une crise énergétique physique brutale qui a inversé trente ans d'excédents commerciaux japonais. ^[1]

En juin 1996, Sumitomo Corporation a stupéfié les marchés financiers mondiaux en révélant que son négociant en cuivre en chef à Tokyo, Yasuo Hamanaka — connu au London Metal Exchange (LME) sous le nom de « Mr. Five Percent » — avait accumulé 2,6 milliards de dollars US de pertes non autorisées au cours d'une campagne de dix ans visant à accaparer l'offre mondiale de cuivre physique et à terme. Quinze ans plus tard, le grand séisme de l'est du Japon du 11 mars 2011 et la catastrophe nucléaire de Fukushima Daiichi ont conduit à l'arrêt des 54 réacteurs nucléaires commerciaux du Japon, forçant les compagnies d'électricité japonaises à acheter des volumes records de gaz naturel liquéfié (GNL) au comptant à des prix indexés sur le pétrole de 16 à 18 dollars US par million d'unités thermiques britanniques (MMBtu), plongeant le Japon dans des déficits commerciaux records pluriannuels de 2011 à 2014. ^[2]

« Mr. Five Percent » : Yasuo Hamanaka et le bureau du cuivre de Sumitomo#

Au sein du commerce des métaux non ferreux au Japon, Sumitomo Corporation occupait une position historique remontant à quatre siècles, à la mine de cuivre Besshi de la famille à Shikoku. Au milieu des années 1980, cependant, la division des métaux non ferreux de Sumitomo à Tokyo fonctionnait principalement comme un négociant et un opérateur de couverture international plutôt que comme un mineur national. Yasuo Hamanaka, un employé sans prétention qui avait rejoint Sumitomo en 1970 et avait rejoint le bureau de négociation du cuivre à la fin des années 1970, a gravi les échelons pour diriger l'équipe mondiale du cuivre de l'entreprise en 1987. ^[3]

L'origine de la tromperie de dix ans de Hamanaka résidait dans des pertes sur contrats à terme non autorisées subies au bureau de Tokyo en 1985 et 1986 par son prédécesseur et mentor, Saburo Shimizu, sur des contrats d'étain et de cuivre. Plutôt que de signaler un déficit cumulé de plusieurs dizaines de millions de dollars à la haute direction de Sumitomo — ce qui aurait mis fin à la carrière de tous les membres de la section — Hamanaka a tenté de se sortir de ce trou en négociant via des positions secrètes à terme et sur contrats à terme au London Metal Exchange. ^[4]

Contrairement aux bourses de contrats à terme américaines telles que le New York Commodity Exchange (COMEX), qui fonctionnaient comme des marchés de chambre de compensation avec des appels de marge quotidiens basés sur le prix du marché et une déclaration obligatoire des positions à la Commodity Futures Trading Commission (CFTC), le LME à la fin des années 1980 et au début des années 1990 fonctionnait comme un marché à terme de gré à gré sans limites de position automatiques ni divulgation des positions au niveau du client. Exploitant sa double autorité sur le trading de front-office et les confirmations de transactions de back-office au siège de Sumitomo à Tokyo, Hamanaka a ouvert des comptes de courtage non autorisés, détourné la correspondance des courtiers vers une boîte postale secrète et falsifié des signatures sur des accords de crédit et des transactions fictives d'options physiques avec des entités écrans offshore pour dissimuler les sorties de fonds croissantes. ^[5]

Accaparer le LME et l'effondrement de 2,6 milliards de dollars de juin 1996#

Pour éviter que ses positions longues massives sur les contrats à terme ne perdent de la valeur, Hamanaka a compris qu'il devait contrôler l'offre physique de cuivre livrable dans les entrepôts enregistrés au LME. Au début des années 1990, il contrôlait environ 5 pour cent du volume annuel mondial des échanges de cuivre — soit près de 500 000 tonnes métriques par an — ce qui lui a valu le surnom de « Monsieur Cinq Pour Cent » ou « Monsieur Cuivre ». Chaque fois que des fonds spéculatifs ou des négociants industriels vendaient du cuivre à découvert, estimant que la détérioration de la demande industrielle au Japon et en Europe justifiait une baisse des prix, Hamanaka rachetait des warrants d'entrepôt du LME (titres de propriété sur du cuivre cathodique physique) tout en conservant simultanément des positions longues dominantes sur les contrats à terme du LME à court terme. ^[6]

Comme l'ont établi plus tard les conclusions de la Commodity Futures Trading Commission des États-Unis, au cours de l'automne 1995, Hamanaka contrôlait jusqu'à 90 pour cent de tous les warrants sur le cuivre stockés dans les entrepôts du LME dans le monde, parallèlement à une position longue massive sur les contrats à terme dépassant 1,5 million de tonnes métriques. Les vendeurs à découvert piégés, qui avaient besoin de warrants physiques pour régler les contrats arrivant à échéance, ont été contraints d'emprunter du métal à Sumitomo à des primes de « déport » punitives — où le cuivre au comptant se négociait jusqu'à 200 à 400 dollars US par tonne au-dessus du prix à terme à trois mois — permettant à Hamanaka d'extraire des bénéfices de resserrement à court terme et de maintenir les prix au comptant à un niveau élevé, proche de 3 000 dollars US par tonne métrique, alors même que la production minière mondiale augmentait. ^[7]

Le coin a commencé à se fissurer fin 1995 et début 1996. Les prix élevés du cuivre ont stimulé l'offre de nouvelles mines au Chili et ont attiré des livraisons massives de cathodes physiques dans les entrepôts du LME à Long Beach, en Californie. Au même moment, la CFTC et le LME ont lancé des enquêtes conjointes sur des écarts de déport anormaux et d'énormes positions concentrées détenues par l'intermédiaire de courtiers britanniques et américains, notamment Winchester Commodities et Merrill Lynch. Sous une pression réglementaire intense, Sumitomo a retiré Hamanaka du bureau de négociation le 8 mai 1996. ^[8]

Sans les achats constants de Hamanaka pour soutenir le marché, les prix mondiaux du cuivre ont chuté de plus de 30 pour cent, passant de 2 700 dollars US par tonne métrique début mai à moins de 1 850 dollars US en juin. Le 13 juin 1996, Sumitomo Corporation a annoncé que Hamanaka s'était livré à dix années de transactions non autorisées et a initialement estimé les pertes à 1,8 milliard de dollars US. En septembre 1996, alors que Sumitomo liquidait ses positions restantes au LME, la perte finale a atteint 2,6 milliards de dollars US (285 milliards de yens). Arrêté par les procureurs de Tokyo en octobre 1996, Hamanaka a plaidé coupable de faux et de fraude et a été condamné en mars 1998 à huit ans de prison. Le 11 mai 1998, la CFTC a ordonné à Sumitomo Corporation de payer une amende civile alors record de 150 millions de dollars US pour manipulation des prix mondiaux du cuivre, tandis que la Financial Services Authority britannique a imposé une amende supplémentaire de 8 millions de livres sterling, ce qui a entraîné des réformes radicales du LME introduisant le signalement automatisé des warrants et une surveillance plus stricte de la compensation.

Fukushima et la fermeture des 54 réacteurs nucléaires du Japon#

Alors que le scandale Sumitomo a mis en lumière les risques de gouvernance liés à la concentration des opérations sur les dérivés de métaux, le choc des matières premières qui a frappé le Japon quinze ans plus tard découlait d'une perturbation physique catastrophique de son réseau électrique national. Avant mars 2011, le Japon exploitait 54 réacteurs nucléaires commerciaux répartis dans 16 centrales, fournissant environ 29 à 30 pour cent de l'électricité du pays et servant de pierre angulaire à la stratégie de Tokyo visant à limiter la dépendance au pétrole brut et aux combustibles fossiles importés du Moyen-Orient.

Le 11 mars 2011, un séisme sous-marin de magnitude 9,0 au large de la côte de Tōhoku et un tsunami dévastateur ont submergé les systèmes de refroidissement de la centrale nucléaire de Fukushima Daiichi de la Tokyo Electric Power Company (TEPCO), provoquant la fusion du cœur de trois réacteurs. À la suite de la catastrophe, onze réacteurs du nord-est du Japon se sont arrêtés automatiquement, et les gouvernements locaux japonais ont refusé d'autoriser le redémarrage d'autres réacteurs à travers le pays alors qu'ils entamaient des arrêts de maintenance obligatoires de 13 mois. Lorsque Hokkaido Electric a arrêté l'unité 3 de la centrale nucléaire de Tomari le 5 mai 2012, les 54 réacteurs commerciaux du Japon étaient hors service, laissant la troisième économie mondiale sans électricité d'origine nucléaire pour la première fois depuis 1970.

La flambée du prix du GNL au comptant à 16–18 $/MMBtu et les déficits commerciaux du Japon de 2011 à 2014#

Pour éviter des délestages tournants dans les zones industrielles de Tokyo, Osaka et Nagoya, les dix compagnies d'électricité régionales du Japon ont mis en service toutes les centrales thermiques disponibles fonctionnant au gaz, au pétrole et au charbon. Comme le gaz naturel par gazoduc ne pouvait pas atteindre l'archipel, les services publics se sont efforcés de se procurer des cargaisons d'urgence de gaz naturel liquéfié (GNL) refroidi à moins 162 degrés Celsius sur des navires méthaniers cryogéniques spécialisés en provenance du Qatar, d'Australie, de Malaisie, de Russie et d'Indonésie.

Les importations annuelles de GNL du Japon ont bondi de 70,0 millions de tonnes métriques en 2010 à 78,5 millions de tonnes en 2011 et ont atteint un niveau record de 87,3 à 88,5 millions de tonnes métriques entre 2012 et 2014, représentant plus d'un tiers de tout le GNL transporté par voie maritime dans le monde. Fait crucial, les contrats de GNL asiatiques et les cargaisons spot d'urgence étaient tarifés selon des formules liées au panier de prix du pétrole brut importé Japan Crude Cocktail (JCC), qui oscillait alors au-dessus de 100 à 110 dollars US le baril. En conséquence, les services publics japonais ont payé des prix d'importation records de 16 à 18 dollars US par MMBtu pour du GNL spot et à court terme entre 2011 et 2014, soit plus de quatre fois le prix de 3 à 4 dollars US par MMBtu du Henry Hub qui prévalait alors aux États-Unis en raison du boom du gaz de schiste nord-américain, et environ 50 pour cent de plus que les prix du gaz par gazoduc en Europe.

Les conséquences macroéconomiques furent immédiates et profondes. Les importations combinées de GNL, de pétrole brut et de charbon thermique ont dépassé les 25 000 milliards de yens pour atteindre 28 000 milliards de yens par an, aggravées après fin 2012 par la dépréciation du yen japonais dans le cadre du programme d'assouplissement monétaire du Premier ministre Shinzō Abe. Au cours de l'année civile 2011, le Japon a enregistré un déficit commercial de marchandises de 2 560 milliards de yens, son premier déficit commercial annuel depuis 1980, suite au deuxième choc pétrolier de l'OPEP. Le déficit s'est creusé pour atteindre 6 940 milliards de yens en 2012, 11 470 milliards de yens en 2013 et un sommet historique de 12 820 milliards de yens (environ 120 milliards de dollars américains) en 2014. Contraintes d'absorber des milliers de milliards de yens en dépenses de carburant non recouvrées, les compagnies d'électricité japonaises ont augmenté les tarifs industriels de l'électricité de 20 à 30 pour cent, ont eu recours à des plans de sauvetage d'urgence de l'État et à des prêts bancaires, et ont mené une offensive mondiale pour remplacer les contrats de GNL asiatiques rigides indexés sur le pétrole par une tarification flexible basée sur les hubs et des participations dans l'amont à l'étranger.

Mécanisme Théorique et Transmission de Bilan#

Selon le modèle d’instabilité financière de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978 ; Minsky, 1986) et la théorie de la déflation par la dette d’Irving Fisher (1933), les bulles spéculatives deviennent systémiques lorsque l’expansion du crédit fait basculer les bilans d’un financement couvert vers un financement spéculatif et de type Ponzi fondé sur l’effet de levier à court terme.

Dès que le retournement du marché déclenche des appels de marge, les liquidations forcées d’actifs provoquent une spirale déflationniste qui dégrade la solvabilité bancaire.

Sources et lectures complémentaires#

1. U.S. Commodity Futures Trading Commission, " Dans l'affaire Sumitomo Corporation : Ordonnance engageant des poursuites et formulant des conclusions (11 mai 1998)", Archives de la Financial Crisis Inquiry Commission, Stanford Law School, 11-05-1998. Recherche académique évaluée
2. Bloomberg News, " Sumitomo va payer 158 millions de dollars pour le scandale du cuivre", Los Angeles Times, 13-08-1998. Référence historique et financière
3. U.S. Energy Information Administration, " Les fermetures de centrales nucléaires au Japon entraînent une augmentation de l'utilisation de GNL et de pétrole", Département de l'Énergie des États-Unis, 13-03-2013. Archives d’État / Document officiel
4. Justin McCurry, " Le déficit commercial du Japon atteint un niveau record en raison des importations d'énergie après Fukushima", The Guardian, 19-04-2012. Référence historique et financière
5. Akira Miyamoto et Chikako Ishiguro, " Une perspective réaliste sur la demande de GNL du Japon après Fukushima, Oxford Institute for Energy Studies, 2012. Recherche académique évaluée
6. U.S. Geological Survey, " Mineral Commodity Summaries 2022, U.S. Department of the Interior, 2022. Recherche académique évaluée
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banque centrale / Autorité monétaire
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Recherche académique évaluée

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