El auge del ATX de Viena, la recompra de Meinl European Land y la crisis de Immofinanz de 2008

El 9 de julio de 2007, el Austrian Traded Index (ATX) de la Bolsa de Viena alcanzó un máximo previo a la crisis de 4.981,87 puntos (y un máximo histórico de 6.727,44 puntos en su índice de rentabilidad total), completando una subida de casi el quíntuplo desde niveles en torno a los 1.000 puntos en 2001. Antaño desdeñada por los gestores de activos internacionales como una soñolienta bolsa alpina, Viena se había transformado, tras la caída del Telón de Acero y la ampliación de la Unión Europea de 2004, en la principal puerta de entrada de capital occidental hacia Europa Central, Oriental y Sudoriental (CESEE). Junto a gigantescos bancos comerciales como Erste Bank, Raiffeisen International y Bank Austria, el auge estuvo impulsado por vehículos austriacos de inversión inmobiliaria de gestión externa que captaron miles de millones de euros entre pequeños ahorradores nacionales para adquirir centros comerciales, torres de oficinas y suelo en Bucarest, Varsovia, Praga y Moscú. Sin embargo, en los quince meses siguientes a su máximo de julio de 2007, el milagro de las acciones inmobiliarias de Viena se desmoronó en dos escándalos consecutivos de gobierno corporativo: la implosión, en agosto de 2007, de Meinl European Land (MEL), registrada en Jersey por Julius Meinl V, tras la recompra encubierta de 1.800 millones de euros de sus propios certificados, y la quiebra, en octubre de 2008, de Constantia Privatbank y la grave crisis que afectó a los negocios inmobiliarios vinculados Immofinanz e Immoeast. ^[1]

El auge de convergencia de Europa del Este en la Bolsa de Viena#

Lanzado el 13 de mayo de 1991 con un valor base cercano a los 1.192,95 puntos para seguir a las veinte mayores y más líquidas empresas austriacas de primera línea, el ATX pasó su primera década cotizando en un rango estrecho antes de que el ciclo de convergencia de Europa del Este posterior a 2000 encendiera la renta variable austriaca. Aprovechando la proximidad geográfica y los históricos lazos comerciales habsbúrgicos a lo largo de la cuenca del Danubio, los grupos bancarios y las promotoras inmobiliarias austriacas capturaron cuotas de mercado dominantes en las economías poscomunistas emergentes, donde los rendimientos inmobiliarios comerciales y el crecimiento del crédito superaban con creces a Europa Occidental. Dado que el sector financiero representaba aproximadamente el 42 por ciento de la ponderación del ATX —junto a las industrias básicas, con un 32 por ciento—, el índice vienés actuaba como una apuesta apalancada a la expansión de Europa del Este. ^[2]

Para captar el ahorro minorista nacional en un país tradicionalmente apegado a las libretas de ahorro de bajo rendimiento (Sparbücher), los bancos privados vieneses diseñaron sociedades inmobiliarias cotizadas comercializadas como «acciones populares» (Volksaktien) de baja volatilidad. Publicitando una revalorización inmobiliaria constante y unos ingresos por alquiler fiables en las capitales europeas emergentes, estos vehículos inmobiliarios cotizados ejecutaron ampliaciones de capital en serie en la Bolsa de Viena. Los inversores minoristas —a quienes con frecuencia se asesoraba en las ventanillas de los bancos de que los certificados inmobiliarios de ladrillo y cemento eran tan seguros como los depósitos de ahorro— vertieron miles de millones de euros en dos grupos rivales emblemáticos: Meinl European Land, patrocinado por Meinl Bank AG, y el complejo Immofinanz-Immoeast, gestionado por Constantia Privatbank AG.

Julius Meinl V y el ascenso de Meinl European Land#

Con orígenes que se remontan a una asociación de crédito de empleados de 1923 de la célebre dinastía vienesa del café y la alimentación, Meinl Bank AG estaba dirigido desde 1983 por Julius Meinl V, quien ocupó un puesto en el consejo de administración a los 24 años y se convirtió en presidente en 1987. Al reconocer el potencial comercial de la Europa Central y Oriental posterior a 1989, tras desprenderse de las cadenas de alimentación minorista de la familia a finales de los años noventa, Meinl Bank fundó Meinl European Land (MEL) en 1997 como una empresa conjunta con la británica Caledonia Investments para adquirir suelo y desarrollar centros comerciales por toda Europa del Este. De forma decisiva, MEL se constituyó en el extranjero, en la isla anglonormanda de Jersey, mientras que los inversores austriacos compraban «certificados» cotizados que representaban participaciones económicas en las acciones subyacentes, y no acciones con derecho a voto directo según el derecho societario austriaco. ^[3]

Tras sacar a bolsa MEL en la Bolsa de Viena en 2002, Meinl Bank orquestó nueve ampliaciones de capital consecutivas durante los cinco años siguientes, captando 4.400 millones de euros de capital nuevo entre los inversores, cada tramo a un precio superior al anterior. Dado que Meinl Bank actuaba como asesor de gestión externa, banco de inversión y creador de mercado de MEL, el banco cobraba lucrativas comisiones por emisión de acciones y asesoramiento que, según señalaron los analistas, llegaban a duplicar las tarifas de mercado habituales. En junio de 2007, la capitalización bursátil de MEL alcanzó un máximo de 6.400 millones de euros, con aproximadamente 100.000 inversores minoristas, en su mayoría austriacos, en posesión de sus certificados. La trayectoria ascendente aparentemente ininterrumpida del precio del certificado de MEL en la cotización vienesa se utilizó a su vez para comercializar dos vehículos hermanos domiciliados en el extranjero, Meinl International Power y Meinl Airports International. ^[4]

La recompra secreta de 1.800 millones de euros y el desplome de agosto de 2007#

Bajo la plácida superficie del gráfico ascendente de la acción de MEL, el endurecimiento de la liquidez mundial de principios de 2007 había empezado a erosionar la demanda institucional de papel inmobiliario de Europa del Este. Entre febrero y agosto de 2007, sin comunicación previa a los accionistas ni un anuncio público ad hoc en la Bolsa de Viena, MEL gastó en secreto aproximadamente 1.800 millones de euros de sus reservas líquidas de efectivo para recomprar en el mercado 88,8 millones de sus propios certificados. En lugar de destinar el producto de las recientes ampliaciones de capital a centros comerciales de alto rendimiento en Europa del Este, tal como se anunciaba a los compradores minoristas, el vehículo había agotado su liquidez para absorber la presión vendedora y mantener el precio cotizado de su certificado artificialmente estable, cerca de los 20 a 21 euros, mientras Meinl Bank promocionaba sus escisiones de energía y aeropuertos. ^[5]

Cuando la magnitud de la recompra encubierta de 1.800 millones de euros salió a la luz a finales de agosto de 2007, la confianza de los inversores se evaporó de la noche a la mañana. El precio del certificado de MEL se hundió más de un 70 por ciento hasta los 5 euros, aniquilando miles de millones de euros de valor de mercado para sus 100.000 tenedores de certificados. Estalló un amargo enfrentamiento público entre Meinl Bank y la Autoridad de los Mercados Financieros austriaca (FMA), que abrió investigaciones junto con el Oesterreichische Nationalbank (OeNB) y remitió las denuncias a la Fiscalía de Viena. En noviembre de 2007, la FMA emitió desmentidos públicos formales en los que rechazaba las afirmaciones de MEL y Meinl Bank de que la Bolsa de Viena o los supervisores austriacos hubieran aprobado o contribuido a divulgaciones engañosas. Dado que MEL estaba domiciliada en Jersey, sus consejeros externos argumentaron que el derecho societario de Jersey no exigía la divulgación pública inmediata de las recompras de acciones. En agosto de 2008, Meinl Bank rompió sus vínculos de gestión con MEL, que fue adquirida por el grupo inmobiliario israelí Gazit-Globe y la unidad CPI de Citigroup y rebautizada como Atrium European Real Estate. ^[6]

Karl Petrikovics, Constantia Privatbank y la red de Immofinanz#

Incluso mientras el escándalo Meinl sacudía Viena a finales de 2007, un imperio inmobiliario aún mayor se tambaleaba bajo conflictos estructurales casi idénticos. Karl Petrikovics —apodado ampliamente «Carlos el Grande» en la prensa financiera vienesa— presidía en unión personal como consejero delegado del mayor banco privado de Austria, Constantia Privatbank (participado mayoritariamente por la heredera industrial Christine de Castelbajac, hija del magnate del embalaje Herbert Turnauer), y como consejero delegado tanto de la cotizada Immofinanz AG como de su filial de Europa del Este Immoeast AG. Tras la modesta oferta pública inicial de Immoeast en la Bolsa de Viena en diciembre de 2003, Petrikovics captó alrededor de 5.000 millones de libras (más de 6.000 millones de euros) a lo largo de sucesivas ofertas de acciones en Viena y Varsovia, ampliando la cartera inmobiliaria de Immoeast en Europa del Este desde 170 millones de libras en 2004 hasta 13.000 millones de libras en 2007. ^[7]

Al igual que Meinl Bank, Constantia Privatbank actuaba como gestor externo tanto de Immofinanz como de Immoeast bajo lucrativos contratos de gestión y de operaciones que generaron para el banco privado una rentabilidad sobre recursos propios del 65 por ciento en 2007. Cuando las valoraciones de las acciones inmobiliarias se vieron sometidas a presión en 2007 y 2008, Petrikovics y sus adjuntos canalizaron en secreto cientos de millones de euros en anticipos de efectivo a corto plazo sin garantía (Barvorlagen) desde Immofinanz e Immoeast hacia filiales y sociedades pantalla de Constantia Privatbank, que utilizaron los fondos para ejecutar compras encubiertas de apoyo a las acciones de Immofinanz e Immoeast. Además, los directivos extrajeron 20 millones de euros en pagos de opciones no autorizados sin aportar capital propio. ^[8]

El rescate de octubre de 2008 y catorce años de ajuste de cuentas judicial#

El colapso de Lehman Brothers en septiembre de 2008 hizo añicos la red de apoyo apalancada de Petrikovics. Las acciones de Immofinanz e Immoeast se desplomaron desde los máximos previos a la crisis hasta fracciones de euro —tocando finalmente fondo cerca de los 0,30 euros— y en octubre de 2008 Petrikovics dimitió de forma abrupta cuando los fiscales abrieron una investigación penal. La noticia de la investigación desató una retirada inmediata de depósitos en Constantia Privatbank. El 17 de octubre de 2008, el Gobierno austriaco y cinco grandes bancos nacionales —UniCredit Bank Austria, Raiffeisen Zentralbank, Erste Bank, Österreichische Volksbanken y BAWAG— montaron un rescate de emergencia de 450 millones de euros (400 millones del consorcio bancario y 50 millones del Estado) para hacerse con Constantia Privatbank. Dos semanas después, el nuevo responsable de Immoeast, Thomas Kleibl, anunció en una rueda de prensa en noviembre que faltaban 520 millones de euros en las cuentas de la empresa procedentes de una emisión de bonos de 900 millones, lo que provocó redadas policiales en las oficinas de Immofinanz, Immoeast y Constantia. Posteriormente, Immoeast se reintegró en Immofinanz en 2010 para evitar la insolvencia, mientras que los pasivos tóxicos de Constantia se liquidaron a través de un banco malo, Aviso Zeta. ^[9]

Los escándalos gemelos desencadenaron el proceso judicial por delitos de guante blanco más largo de la historia moderna de Austria. En abril de 2009, Julius Meinl V fue detenido y puesto en libertad solo tras depositar una fianza récord de 100 millones de euros. Sin embargo, dado que MEL se regía por el derecho societario de Jersey —donde la Comisión de Servicios Financieros de Jersey cerró su investigación en 2010 sin hallar una infracción legal local—, los fiscales austriacos lucharon durante quince años por probar la intención dolosa de defraudar. En mayo de 2024, la Fiscalía de Viena archivó formalmente todos los procedimientos restantes por fraude y abuso de confianza contra Julius Meinl V y sus coacusados por la recompra de 1.800 millones de euros, concluyendo que la intención de dañar a los inversores no podía probarse más allá de toda duda razonable. En cambio, en abril de 2013 un tribunal de Viena presidido por la jueza Claudia Moravec-Loidolt condenó a Karl Petrikovics por abuso de confianza (Untreue) a causa de los pagos de opciones no autorizados y lo sentenció a seis años de prisión, junto con una condena de cuatro años y medio para el expresidente del consejo de supervisión Helmut Schwager y 11,2 millones de euros en concepto de restitución a Immoeast y Aviso Zeta (aunque un juicio aparte por las compras de apoyo a las acciones de 2007 terminó en absolución en noviembre de 2024, diecisiete años después de la crisis). En conjunto, los colapsos de MEL e Immofinanz pusieron fin de forma permanente al modelo de gestión externa en la Bolsa de Viena e impulsaron reformas de gran alcance en la legislación austriaca sobre transparencia del mercado de capitales y gobierno corporativo.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. Vienna Stock Exchange (Wiener Börse AG), 30 years of ATX: ATX Total Return is on the heels of its all-time high just in time for its anniversary, Wiener Börse Official News, 2021-05-11. Referencia Histórica y Financiera
2. Vienna shocked by royal real estate scandal, EMEA Finance, 2008-12. Referencia Histórica y Financiera
3. House of Julius Meinl, Banking – Meinl Bank and Meinl European Land (MEL), House of Julius Meinl Historical Archive, 2024. Referencia Histórica y Financiera
4. Austrian Financial Market Authority (FMA), Erklärung der FMA zur Ad-hoc-Mitteilung der Meinl European Land Ltd. (MEL) veröffentlicht am 21. November 2007 um 10.48 Uhr, Finanzmarktaufsicht Österreich, 2007-11-21. Referencia Histórica y Financiera
5. Immofinanz-Prozess: Sechs Jahre Haft für Petrikovics, Die Presse, 2013-04-12. Referencia Histórica y Financiera
6. 'Not provable' – Public prosecutor discontinues Meinl proceedings, Kronen Zeitung, 2024-05-14. Referencia Histórica y Financiera
7. Interessenverband für Anleger (IVA), Petrikovics-Freispruch: Das Tempo der Justiz frustriert alle, IVA / Börsen-Kurier, 2024-11-21. Referencia Histórica y Financiera
8. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
9. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

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