Crises de la dette italienne : le prélèvement bancaire d’Amato en 1992, l’Eurotax de 1997 et le choc des BTP de 2011

Entre 1981 et 1994, la dette publique italienne a plus que doublé en part de la production nationale, franchissant le seuil symbolique de 100 pour cent du PIB en 1992 et atteignant un pic supérieur à 121 pour cent du PIB en 1994. Parce que le « divorce » de juillet 1981 entre le Trésor et la Banque d’Italie a mis fin à la monétisation automatique des déficits budgétaires par la banque centrale alors que les coalitions parlementaires peinaient à limiter les dépenses primaires, les coûts du service de la dette italienne ont dépassé 10 pour cent du PIB au début des années 1990. Au cours des deux décennies suivantes, trois moments critiques de financement souverain — le prélèvement nocturne de 6 pour mille (0,6 pour cent) sur les comptes bancaires du Premier ministre Giuliano Amato des 9 et 10 juillet 1992, celui de 1997 du Premier ministre Romano Prodi et du ministre du Trésor Carlo Azeglio Ciampi Eurotax (Contributo straordinario per l’Europa), et la panique sur les obligations souveraines de novembre 2011 qui a poussé l’écart de rendement entre les BTP et les Bunds à 10 ans à 575 points de base et a inauguré le mandat de Mario Monti Salva Italia décret—a défini le prix fiscal de la participation de l’Italie à l’union monétaire européenne. ^[1]

Le traumatisme de 1992 et la taxe bancaire nocturne de 0,6 % de Giuliano Amato#

Au début de l’été 1992, le système politique et financier italien est entré dans une double crise. Alors que l’enquête anti-corruption Mani Pulite (« Mains propres ») de la justice milanaise paralysait la classe politique du Pentapartito , les marchés monétaires internationaux se sont retournés contre le Système monétaire européen (SME) après que les électeurs danois ont rejeté le traité de Maastricht le 2 juin 1992. Avec une dette publique italienne approchant les 1,6 billiard de lires (plus de 105 pour cent du PIB) et un déficit budgétaire de l’État pour 1992 se dirigeant vers 160 000 milliards de lires (plus de 10 pour cent du PIB), les investisseurs étrangers ont bradé les titres du Trésor italien, forçant la Banque d’Italie à épuiser des dizaines de milliards de dollars de réserves de change pour défendre la bande du mécanisme de taux de change (MTC) de la lire. ^[2]

Nommé Premier ministre le 28 juin 1992, le constitutionnaliste socialiste Giuliano Amato a compris que tout avertissement préalable concernant un impôt sur la fortune portant sur les dépôts liquides déclencherait une ruée bancaire immédiate et une fuite des capitaux vers la frontière suisse.Lors d’une session d’urgence du cabinet tenue dans la nuit du 9 au 10 juillet 1992, le gouvernement d’Amato a approuvé le décret-loi n° 333 du 11 juillet 1992, une correction fiscale d’urgence immédiate de 30 000 milliards de lires qui comprenait le plus célèbre prélèvement surprise sur les actifs (prelievo forzoso ^[3]

) de l’histoire italienne moderne. En vertu de l’article 7 du décret, chaque compte courant, dépôt d’épargne et certificat de dépôt détenu dans les banques italiennes et le système d’épargne postale a été soumis à un prélèvement extraordinaire unique de 6 pour mille (0,6 pour cent, soit 6 lires pour chaque 1 000 lires en dépôt).De manière cruciale, pour empêcher les titulaires de comptes de retirer des espèces le matin où le décret a été publié dans la Gazzetta Ufficiale, l’impôt a été calculé rétroactivement sur le solde exact du compte enregistré à la clôture des opérations le 9 juillet 1992. Parallèlement à une nouvelle taxe extraordinaire sur l’immobilier (ISI, précurseur de la taxe foncière municipale ICI) et aux privatisations d’entreprises d’État, la saisie nocturne des dépôts a permis de récolter environ 5 200 milliards de lires (environ 2,7 milliards d’euros) directement sur les soldes bancaires. ^[4]

Même cette mesure radicale n’a pas pu empêcher la crise du MCE du « mercredi noir » de septembre 1992. Après avoir perdu plus de 48 milliards de dollars américains en interventions sur les changes au cours de l’été 1992, l’Italie a été contrainte de dévaluer la lire de 7 pour cent le 13 septembre et de suspendre l’appartenance de la monnaie au MCE le 17 septembre 1992. Déterminé à éviter un défaut souverain lors des adjudications de bons du Trésor, Amato a enchaîné à l’automne 1992 avec un vaste plan budgétaire pour 1993 de 93 000 milliards de lires (environ 6 pour cent du PIB) combinant des hausses d’impôts, un gel des salaires dans le secteur public, des tickets modérateurs pour la santé et des réformes structurelles des retraites qui ont relevé l’âge de départ à la retraite et prolongé les périodes minimales de cotisation. ^[5]

Convergence de Maastricht et « Eurotax » de 1997 de Romano Prodi#

Bien que la dépréciation cumulative de 30 pour cent de la lire entre 1992 et 1995 ait déclenché un boom des exportations et aidé l’Italie à enregistrer des excédents budgétaires primaires substantiels (recettes moins dépenses hors intérêts), des taux d’intérêt nominaux élevés ont maintenu le déficit budgétaire global à 7,4 pour cent du PIB en 1995 et 6,8 pour cent du PIB en 1996. En vertu du traité de Maastricht de 1992, l’admission à la première vague de l’Union économique et monétaire (UEM) européenne — prévue pour une évaluation au printemps 1998 sur la base des comptes budgétaires de 1997 — exigeait des États membres qu’ils réduisent leur déficit budgétaire annuel des administrations publiques à un maximum de 3,0 pour cent du PIB. ^[6]

Lorsque l’économiste Romano Prodi a pris ses fonctions de Premier ministre à la tête du centre-gauche Ulivo Lors de la coalition de l’« Olivier » en mai 1996, avec l’ancien gouverneur de la Banque d’Italie Carlo Azeglio Ciampi occupant le poste de ministre du Trésor et du Budget, les décideurs politiques d’Europe du Nord doutaient ouvertement que l’Italie puisse réduire son déficit de plus de quatre points de pourcentage du PIB en une seule année civile. Après que le Premier ministre espagnol José María Aznar a rejeté la proposition de Prodi en septembre 1996 visant un report coordonné du calendrier de Maastricht pour l’Europe du Sud, Prodi et Ciampi ont engagé l’Italie dans un sprint budgétaire total pour se qualifier pour l’euro dès le premier jour. ^[7]

Élargi en novembre 1996 et promulgué par la loi n° 662 du 23 décembre 1996 (la loi de finances de 1997), le plan de convergence Prodi-Ciampi visait plus de 62 500 milliards de lires (environ 3,2 pour cent du PIB) de réduction du déficit. Sa pièce maîtresse était la Contributo straordinario per l’Europa—populairement surnommée la Eurotassa ou « Eurotax » : ^[8]

• Surtaxe progressive sur le revenu : Appliquée aux revenus imposables des personnes physiques (IRPEF) de 1996 supérieurs à 30,9 millions de lires (avec des exonérations pour les ménages à faible revenu), l’Eurotax imposait une surtaxe progressive à cinq tranches allant de 1,5 pour cent sur les tranches moyennes inférieures jusqu’à 3,5 pour cent sur les revenus dépassant 200 millions de lires, perçue par retenue à la source sur les salaires et auto-évaluation au cours de l’année 1997.
• Rendement des recettes et le remboursement de 60 % de 1999 : Conjointement avec des prélèvements parallèles sur les bilans des entreprises et des paiements anticipés accélérés de l’impôt sur le fonds de cessation d’emploi (TFR), la contribution extraordinaire à l’Europe a généré environ 11 500 à 13 000 milliards de lires (environ 0,6 % du PIB). Pour obtenir un consensus politique en faveur de ce sacrifice, Prodi a promis que l’Eurotax fonctionnerait en partie comme un prêt quasi obligatoire : une fois que l’Italie aurait obtenu son entrée dans la zone euro et que les coûts d’emprunt auraient diminué, l’État rembourserait 60 % des paiements individuels de l’Eurotax via des crédits d’impôt en 1999.

La cure d’austérité Prodi-Ciampi a connu un succès spectaculaire. Aidée par la baisse de l’inflation et un « jeu de convergence » vertueux qui a fait chuter les rendements des obligations italiennes à 10 ans de plus de 12 % en 1995 à moins de 6 % fin 1997, le déficit des administrations publiques italiennes est passé de 6,8 % du PIB en 1996 à exactement 2,7 % du PIB en 1997, garantissant ainsi l’admission officielle de l’Italie dans la zone euro des onze pays fondateurs en mai 1998.

La crise de l’écart de 575 points de base entre les BTP et les Bunds de novembre 2011#

Au cours de la première décennie suivant le lancement de l’euro en 1999, les obligations du Trésor italien à 10 ans (Buoni del Tesoro Poliennali, ou BTP) se négociaient à des rendements à peine supérieurs de 20 à 30 points de base à ceux des obligations fédérales allemandes (Bunds). Pourtant, les taux d’intérêt bas ont émoussé les incitations à la réforme budgétaire, tandis que la croissance stagnante de la productivité a laissé le ratio dette/PIB de l’Italie au-dessus de 103 pour cent lorsque la crise financière mondiale de 2008 a frappé, grimpant vers 120 pour cent du PIB d’ici 2011.

À l’été 2011, la contagion souveraine en provenance de Grèce, d’Irlande et du Portugal s’est propagée au cœur de la zone euro. Suite à l’accord du sommet de la zone euro du 21 juillet 2011 imposant des décotes sur la dette du secteur privé en Grèce, les investisseurs institutionnels internationaux ont commencé à liquider les BTP italiens. Le 5 août 2011, le président de la Banque centrale européenne, Jean-Claude Trichet, et le président entrant, Mario Draghi (alors gouverneur de la Banque d’Italie), ont envoyé une lettre confidentielle au Premier ministre Silvio Berlusconi conditionnant les achats d’urgence d’obligations sur le marché secondaire par la BCE dans le cadre du Programme pour les marchés de titres à une austérité budgétaire italienne immédiate, à une réforme des retraites et à une déréglementation du travail.

Alors que la coalition de Berlusconi se fracturait sur deux paquets budgétaires de fin d’été et perdait sa majorité absolue lors d’un vote parlementaire sur le budget le 8 novembre 2011, les chambres de compensation internationales (LCH.Clearnet SA) ont fortement augmenté les décotes sur les garanties souveraines italiennes le 9 novembre 2011. Ce matin-là, le rendement des BTP italiens à 10 ans a dépassé le seuil critique de 7,0 pour cent pour atteindre un pic de 7,48 pour cent, élargissant l’écart de rendement BTP-Bund à 10 ans à un niveau record de 575 points de base (5,75 points de pourcentage) par rapport aux Bunds allemands, face à un mur de refinancement de plus de 300 milliards d’euros de dette arrivant à échéance au cours des douze prochains mois.

Le cabinet technocratique de Mario Monti et le décret « Salva Italia » de décembre 2011#

Le 12 novembre 2011, Silvio Berlusconi a démissionné. Quatre jours plus tard, le président Giorgio Napolitano a fait prêter serment à l’économiste et ancien commissaire européen Mario Monti à la tête d’un cabinet technocratique d’urgence. Le 4 décembre 2011, Monti a dévoilé le décret-loi n° 201/2011 (converti en loi n° 214 du 22 décembre 2011), universellement connu sous le nom de Decreto Salva Italia (décret « Sauver l’Italie ») — un plan de consolidation structurelle de 30 milliards d’euros bruts (20 milliards d’euros nets) reposant sur deux piliers principaux :

• La réforme des retraites Fornero : Nommé d’après la ministre du Travail et de la Prévoyance sociale Elsa Fornero, le décret a immédiatement aboli les pensions d’ancienneté traditionnelles au profit d’un système de calcul entièrement contributif à partir de 2012, a rapidement relevé l’âge légal de départ à la retraite vers 66-67 ans et a temporairement gelé l’indexation sur l’inflation pour les pensions dépassant trois fois le minimum légal, générant des réductions massives de la dette publique implicite à moyen terme, bien qu’il ait laissé par inadvertance des dizaines de milliers de travailleurs en préretraite (esodati) temporairement sans revenu ni couverture de retraite.
• La réintroduction de l’impôt sur la résidence principale (IMU) : Monti a rétabli l’imposition des résidences principales (précédemment abolie par Berlusconi en 2008) dans le cadre de l’ Imposta Municipale Propria (IMU), parallèlement à des réévaluations cadastrales importantes, à des engagements de taxe sur la valeur ajoutée plus élevés et à de nouveaux prélèvements sur les actifs financiers, les voitures de luxe, les yachts et les avions privés.

Combiné aux opérations de refinancement à long terme (LTRO) de trois ans de la Banque centrale européenne entre décembre 2011 et février 2012 et à l’engagement du président de la BCE, Mario Draghi, le 26 juillet 2012, de faire « tout ce qu’il faudra » pour préserver l’euro, le Salva Italia a permis à l’Italie d’éviter l’exclusion du marché et a réduit l’écart entre les BTP et les Bunds en dessous de 300 points de base au début de 2013.

Mécanisme Théorique et Transmission de Bilan#

Selon le modèle d’instabilité financière de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978 ; Minsky, 1986) et la théorie de la déflation par la dette d’Irving Fisher (1933), les bulles spéculatives deviennent systémiques lorsque l’expansion du crédit fait basculer les bilans d’un financement couvert vers un financement spéculatif et de type Ponzi fondé sur l’effet de levier à court terme.

Dès que le retournement du marché déclenche des appels de marge, les liquidations forcées d’actifs provoquent une spirale déflationniste qui dégrade la solvabilité bancaire.

Sources et lectures complémentaires#

1. Vera Zamagni, «Le traumatisme de 1992 (Chapitre 4) – L'ascension et la chute de l'économie italienne," Cambridge University Press, 2018. Recherche académique évaluée
2. Luisa Lambertini et José Viñals, "Politique budgétaire et union monétaire : l'expérience italienne," Banque centrale européenne (Document de travail de la BCE n° 258), 2003. Banque centrale / Autorité monétaire
3. Hans Fehr, Anna Ruocco et Wolfgang Wiegard, "Qui supporte le fardeau de la réduction de la dette en Italie ?," Documents de discussion en économie de l'Université de Tübingen (RePEc n° 105), 1997. Référence historique et financière
4. Banque centrale européenne, "Marchés des obligations souveraines et la crise de l'écart de rendement BTP-Bund italien," Banque centrale européenne (Document de travail de la BCE n° 1887), 2016. Banque centrale / Autorité monétaire
5. Istituto della Enciclopedia Italiana Treccani, "Mónti, Mario," Enciclopedia Italiana (Treccani), 2012. Référence historique et financière
6. Istituto della Enciclopedia Italiana Treccani, "Italie : Crise de la dette souveraine et réformes structurelles," Lessico del XXI Secolo (Treccani), 2012. Référence historique et financière
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banque centrale / Autorité monétaire
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Recherche académique évaluée

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