Las crisis de deuda de Italia: el gravamen bancario de Amato de 1992, el Eurotax de 1997 y el shock de los BTP de 2011

Entre 1981 y 1994, la deuda de las administraciones públicas de Italia se duplicó con creces como proporción de la producción nacional, cruzando el umbral simbólico del 100 % del PIB en 1992 y alcanzando un máximo superior al 121 % del PIB en 1994. Debido a que el «Divorcio» de julio de 1981 entre el Tesoro y el Banco de Italia puso fin a la monetización automática de los déficits fiscales por parte del banco central, mientras las coaliciones parlamentarias luchaban por frenar el gasto primario, los costes del servicio de la deuda italiana superaron el 10 % del PIB a principios de la década de 1990. Durante las dos décadas siguientes, tres coyunturas críticas de financiación soberana —el gravamen nocturno del 6 por mil (0,6 %) sobre las cuentas bancarias impuesto por el primer ministro Giuliano Amato entre el 9 y el 10 de julio de 1992, la Eurotax (Contributo straordinario per l’Europa) de 1997 del primer ministro Romano Prodi y el ministro del Tesoro Carlo Azeglio Ciampi, y el pánico de los bonos soberanos de noviembre de 2011 que empujó el diferencial de rendimiento entre el BTP a 10 años y el Bund a 575 puntos básicos y dio paso al decreto Salva Italia de Mario Monti— definieron el precio fiscal de la participación de Italia en la unión monetaria europea. ^[1]

El trauma de 1992 y el gravamen bancario nocturno del 0,6 % de Giuliano Amato#

A principios del verano de 1992, el sistema político y financiero de Italia entró en una doble crisis. Mientras la investigación anticorrupción Mani Pulite («Manos Limpias») de la judicatura de Milán paralizaba a la clase política gobernante del Pentapartito, los mercados internacionales de divisas se volvieron en contra del Sistema Monetario Europeo (SME) después de que los votantes daneses rechazaran el Tratado de Maastricht el 2 de junio de 1992. Con la deuda pública de Italia acercándose a los 1,6 mil billones de liras (más del 105 % del PIB) y el déficit del presupuesto estatal de 1992 precipitándose hacia los 160 billones de liras (más del 10 % del PIB), los inversores extranjeros se deshicieron de los títulos del Tesoro italiano, obligando al Banco de Italia a quemar decenas de miles de millones de dólares en reservas de divisas para defender la banda del Mecanismo de Tipos de Cambio (MTC) de la lira. ^[2]

Nombrado primer ministro el 28 de junio de 1992, el jurista constitucional socialista Giuliano Amato se dio cuenta de que cualquier aviso previo de un impuesto sobre el patrimonio en los depósitos líquidos desencadenaría una corrida bancaria inmediata y una fuga de capitales a través de la frontera suiza. Durante una sesión de emergencia del gabinete celebrada en la noche del 9 al 10 de julio de 1992, el gobierno de Amato aprobó el Decreto-Ley n.º 333 del 11 de julio de 1992, una corrección fiscal de emergencia inmediata de 30 billones de liras que incluyó el gravamen sorpresa sobre los activos (prelievo forzoso) más famoso de la historia moderna de Italia. ^[3]

En virtud del artículo 7 del decreto, cada cuenta corriente, depósito de ahorro y certificado de depósito mantenido en los bancos italianos y en el sistema de ahorro postal fue sometido a un gravamen extraordinario único del 6 por mil (0,6 %, o 6 liras por cada 1.000 liras en depósito). De manera crucial, para evitar que los titulares de las cuentas retiraran efectivo en la mañana en que el decreto se publicó en la Gazzetta Ufficiale, el impuesto se calculó retroactivamente sobre el saldo exacto de la cuenta registrado al cierre de las operaciones del 9 de julio de 1992. Junto con un nuevo impuesto extraordinario sobre los bienes inmuebles (ISI, precursor del impuesto municipal sobre la propiedad ICI) y las privatizaciones de empresas estatales, la incautación nocturna de depósitos recaudó aproximadamente 5,2 billones de liras (unos 2.700 millones de euros) directamente de los saldos bancarios. ^[4]

Ni siquiera esa drástica medida pudo evitar la crisis del MTC del «Miércoles Negro» de septiembre de 1992. Tras perder más de 48.000 millones de dólares estadounidenses en intervenciones cambiarias durante el verano de 1992, Italia se vio obligada a devaluar la lira un 7 % el 13 de septiembre y a suspender la pertenencia de la moneda al MTC el 17 de septiembre de 1992. Decidido a evitar un impago soberano en las subastas de letras del Tesoro, Amato continuó en el otoño de 1992 con un amplio paquete presupuestario para 1993 de 93 billones de liras (aproximadamente el 6 % del PIB) que combinaba subidas de impuestos, una congelación salarial en el sector público, copagos sanitarios y reformas estructurales de las pensiones que elevaron las edades de jubilación y ampliaron los períodos mínimos de cotización. ^[5]

La convergencia de Maastricht y la «Eurotasa» de 1997 de Romano Prodi#

Aunque la depreciación acumulada del 30 % de la lira entre 1992 y 1995 desencadenó un auge de las exportaciones y ayudó a Italia a registrar importantes superávits presupuestarios primarios (ingresos menos gasto sin intereses), los altos tipos de interés nominales mantuvieron el déficit fiscal global en el 7,4 % del PIB en 1995 y en el 6,8 % del PIB en 1996. En virtud del Tratado de Maastricht de 1992, la admisión a la primera ola de la Unión Económica y Monetaria (UEM) europea —cuya evaluación estaba prevista para la primavera de 1998 sobre la base de las cuentas fiscales de 1997— exigía a los Estados miembros reducir su déficit presupuestario anual de las administraciones públicas a no más del 3,0 % del PIB. ^[6]

Cuando el economista Romano Prodi asumió el cargo de primer ministro al frente de la coalición de centroizquierda Ulivo («El Olivo») en mayo de 1996, con el exgobernador del Banco de Italia Carlo Azeglio Ciampi como ministro del Tesoro y del Presupuesto, los responsables políticos del norte de Europa dudaban abiertamente de que Italia pudiera recortar su déficit en más de cuatro puntos porcentuales del PIB en un solo año natural. Después de que el presidente del Gobierno español, José María Aznar, rechazara la propuesta de Prodi de septiembre de 1996 para un aplazamiento coordinado del calendario de Maastricht en el sur de Europa, Prodi y Ciampi comprometieron a Italia en un sprint fiscal sin cuartel para cumplir los requisitos del euro desde el primer día. ^[7]

Ampliado en noviembre de 1996 y promulgado mediante la Ley n.º 662 del 23 de diciembre de 1996 (la Ley de Finanzas de 1997), el paquete de convergencia de Prodi-Ciampi tenía como objetivo más de 62,5 billones de liras (aproximadamente el 3,2 % del PIB) en reducciones del déficit. Su pieza central fue el Contributo straordinario per l’Europa, popularmente apodado la Eurotassa o «Eurotasa»: ^[8]

• Recargo progresivo sobre la renta: Aplicada a las rentas personales imponibles (IRPEF) de 1996 superiores a 30,9 millones de liras (con exenciones para los hogares de bajos ingresos), la Eurotasa impuso un recargo progresivo de cinco tramos que oscilaba entre el 1,5 % en los tramos medios-bajos y el 3,5 % en las rentas superiores a 200 millones de liras, recaudado mediante retenciones salariales y autoliquidación durante 1997.
• Rendimiento de la recaudación y el reembolso del 60 % en 1999: Junto con los gravámenes paralelos sobre los balances corporativos y los pagos anticipados acelerados de impuestos sobre los fondos de indemnización por despido (TFR), la contribución extraordinaria para Europa generó aproximadamente entre 11,5 y 13 billones de liras (alrededor del 0,6 % del PIB). Para generar consenso político ante el sacrificio, Prodi prometió que la Eurotasa funcionaría en parte como un préstamo cuasi obligatorio: una vez que Italia asegurara su entrada en la eurozona y cayeran los costes de endeudamiento, el Estado reembolsó el 60 % de los pagos individuales de la Eurotasa mediante créditos fiscales en 1999.

El ajuste de Prodi-Ciampi tuvo un éxito espectacular. Ayudado por la caída de la inflación y una virtuosa «jugada de convergencia» que redujo los rendimientos de los bonos italianos a 10 años de más del 12 % en 1995 a menos del 6 % a finales de 1997, el déficit de las administraciones públicas de Italia cayó del 6,8 % del PIB en 1996 a exactamente el 2,7 % del PIB en 1997, asegurando la admisión formal de Italia en la eurozona fundacional de once naciones en mayo de 1998.

La crisis del diferencial BTP-Bund de 575 puntos básicos de noviembre de 2011#

Durante la primera década tras el lanzamiento del euro en 1999, los bonos del Tesoro italiano a 10 años (Buoni del Tesoro Poliennali, o BTP) cotizaron a rendimientos apenas entre 20 y 30 puntos básicos por encima de los bonos federales alemanes (Bunds). Sin embargo, los bajos tipos de interés atenuaron los incentivos para la reforma fiscal, mientras que el estancamiento del crecimiento de la productividad dejó la ratio deuda-PIB de Italia por encima del 103 % cuando estalló la crisis financiera mundial de 2008, escalando hacia el 120 % del PIB en 2011.

En el verano de 2011, el contagio soberano de Grecia, Irlanda y Portugal se extendió al núcleo de la eurozona. Tras el acuerdo de la cumbre de la eurozona del 21 de julio de 2011 que impuso quitas de deuda al sector privado en Grecia, los inversores institucionales internacionales comenzaron a liquidar los BTP italianos. El 5 de agosto de 2011, el presidente del Banco Central Europeo, Jean-Claude Trichet, y el presidente entrante, Mario Draghi (entonces gobernador del Banco de Italia), enviaron una carta confidencial al primer ministro Silvio Berlusconi condicionando las compras de emergencia de bonos en el mercado secundario por parte del BCE en el marco del Programa para los Mercados de Valores a la inmediata austeridad fiscal, la reforma de las pensiones y la desregulación laboral en Italia.

A medida que la coalición de Berlusconi se fracturaba por dos paquetes fiscales a finales del verano y perdía su mayoría absoluta en una votación presupuestaria parlamentaria el 8 de noviembre de 2011, las cámaras de compensación internacionales (LCH.Clearnet SA) aumentaron drásticamente los recortes de margen sobre las garantías soberanas italianas el 9 de noviembre de 2011. Esa mañana, el rendimiento de los BTP italianos a 10 años superó el umbral crítico del 7,0 % hasta alcanzar un máximo del 7,48 %, ampliando el diferencial de rendimiento entre el BTP a 10 años y el Bund a un récord de 575 puntos básicos (5,75 puntos porcentuales) sobre los Bunds alemanes, enfrentándose a un muro de refinanciación de más de 300.000 millones de euros en deuda con vencimiento durante los siguientes doce meses.

El gabinete tecnocrático de Mario Monti y el decreto «Salva Italia» de diciembre de 2011#

El 12 de noviembre de 2011, Silvio Berlusconi dimitió. Cuatro días después, el presidente Giorgio Napolitano tomó juramento al economista y excomisario europeo Mario Monti al frente de un gabinete tecnocrático de emergencia. El 4 de diciembre de 2011, Monti presentó el Decreto-Ley n.º 201/2011 (convertido en la Ley n.º 214 del 22 de diciembre de 2011), universalmente conocido como el Decreto Salva Italia (Decreto «Salva Italia»), un paquete de consolidación estructural de 30.000 millones de euros brutos (20.000 millones de euros netos) basado en dos pilares principales:

• La reforma de las pensiones de Fornero: Nombrada en honor a la ministra de Trabajo y Políticas Sociales, Elsa Fornero, el decreto abolió de inmediato las pensiones de antigüedad tradicionales en favor de un sistema de cálculo totalmente contributivo a partir de 2012, elevó rápidamente la edad legal de jubilación hacia los 66-67 años y congeló temporalmente la indexación a la inflación para las pensiones que superaran el triple del mínimo legal, lo que generó reducciones masivas a medio plazo de la deuda pública implícita, aunque dejó inadvertidamente a decenas de miles de trabajadores en jubilación anticipada (esodati) temporalmente sin ingresos ni cobertura de pensiones.
• La reintroducción del impuesto sobre bienes inmuebles de la residencia principal (IMU): Monti restableció los impuestos sobre la propiedad de las residencias principales (abolidos anteriormente por Berlusconi en 2008) bajo el Imposta Municipale Propria (IMU), junto con fuertes revalorizaciones catastrales, compromisos de un mayor impuesto sobre el valor añadido y nuevos gravámenes sobre activos financieros, coches de lujo, yates y aviones privados.

Combinado con las Operaciones de Financiación a Plazo Más Largo (LTRO, por sus siglas en inglés) a tres años del Banco Central Europeo entre diciembre de 2011 y febrero de 2012 y la promesa del presidente del BCE, Mario Draghi, del 26 de julio de 2012 de hacer «lo que sea necesario» para preservar el euro, el paquete Salva Italia alejó a Italia de la exclusión del mercado y comprimió el diferencial BTP-Bund por debajo de los 300 puntos básicos a principios de 2013.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. Vera Zamagni, «The Trauma of 1992 (Chapter 4) – The Rise and Fall of the Italian Economy,» Cambridge University Press, 2018. Investigación Académica Arbitrada
2. Luisa Lambertini and José Viñals, «Fiscal Policy and Monetary Union: The Italian Experience,» European Central Bank (ECB Working Paper No. 258), 2003. Banco Central / Autoridad Monetaria
3. Hans Fehr, Anna Ruocco, and Wolfgang Wiegard, «Who bears the burden of debt reduction in Italy?,» University of Tübingen Discussion Papers in Economics (RePEc No. 105), 1997. Referencia Histórica y Financiera
4. European Central Bank, «Sovereign Bond Markets and the Italian BTP-Bund Spread Crisis,» European Central Bank (ECB Working Paper No. 1887), 2016. Banco Central / Autoridad Monetaria
5. Istituto della Enciclopedia Italiana Treccani, «Mónti, Mario,» Enciclopedia Italiana (Treccani), 2012. Referencia Histórica y Financiera
6. Istituto della Enciclopedia Italiana Treccani, «Italia: Crisi del debito sovrano e riforme strutturali,» Lessico del XXI Secolo (Treccani), 2012. Referencia Histórica y Financiera
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

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