La fraude comptable de Luckin Coffee en 2020 et le choc du retrait de la cote du Nasdaq

Le 2 avril 2020, moins de onze mois après avoir levé 645 millions de dollars lors de l'une des introductions en bourse les plus célèbres d'une entreprise de consommation chinoise sur le Nasdaq Global Select Market, Luckin Coffee Inc., basée à Xiamen, a révélé qu'un comité spécial interne avait découvert une fabrication comptable massive et systématique au cœur de ses opérations. Entre avril 2019 et janvier 2020, le directeur des opérations Jian Liu et un réseau d'employés chargés des rapports ont fabriqué environ 2,2 milliards de RMB (310 millions de dollars) de fausses transactions de détail — représentant près de la moitié du chiffre d'affaires déclaré par l'entreprise au cours des trois derniers trimestres de 2019 — tout en gonflant les dépenses de plus de 190 millions de dollars pour dissimuler l'argent manquant. Les American Depositary Shares de Luckin ont plongé de plus de 75 pour cent en une seule séance de bourse, effaçant près de 5 milliards de dollars de valeur boursière, précipitant le retrait de l'entreprise du Nasdaq en juin 2020 et une sanction civile de 180 millions de dollars de la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC), et fournissant le catalyseur politique décisif à Washington pour le Holding Foreign Companies Accountable Act (HFCAA). ^[1]

Expansion sans numéraire et l'introduction en bourse au Nasdaq de mai 2019#

Fondée à Pékin en octobre 2017 par Jenny Zhiya Qian et soutenue par l'entrepreneur en série et président Charles Zhengyao Lu — l'actionnaire majoritaire derrière CAR Inc. et UCAR, cotées à Hong Kong — Luckin Coffee a été conçue comme un challenger technologique de « nouveau commerce de détail » face à la domination de Starbucks sur le marché urbain du café en Chine depuis deux décennies. Contrairement aux cafés traditionnels construits autour de grands salons avec places assises à loyer élevé et de caisses enregistreuses, Luckin exploitait de petits kiosques de « retrait » à faible coût situés dans les halls d'immeubles de bureaux et sur les campus universitaires. Les clients étaient tenus de commander et de payer exclusivement via l'application mobile Luckin, qui collectait des données de consommation granulaires et distribuait des bons promotionnels agressifs — tels que « achetez-en deux, obtenez-en un gratuit » ou des remises importantes sur la première tasse — pour stimuler une acquisition d'utilisateurs virale. ^[2]

Alimentée par des centaines de millions de dollars de capital-risque provenant d'investisseurs institutionnels de premier plan, dont Centurium Capital et le fonds souverain de Singapour GIC, Luckin s'est développée à un rythme physique sans précédent, ouvrant plus de 2 000 magasins d'ici la fin de 2018 et dépassant les 4 500 magasins exploités par l'entreprise à travers la Chine fin 2019, dépassant brièvement Starbucks en nombre total de magasins sur le continent. Le 17 mai 2019, seulement 18 mois après avoir préparé sa première tasse de café, Luckin a finalisé son introduction en bourse sur le Nasdaq à 17 $ par American Depositary Share (ADS), atteignant une valorisation supérieure à 4 milliards de dollars. En janvier 2020, après qu'une offre secondaire d'actions et d'obligations convertibles a permis de lever 865 millions de dollars supplémentaires, l'action de Luckin a atteint un sommet historique de 50,02 $ par action, valorisant la chaîne non rentable vieille de deux ans à environ 12 milliards de dollars. ^[3]

Faux coupons, fournisseurs liés et le stratagème de 2,2 milliards de RMB#

Comme la valorisation de Luckin reposait entièrement sur le récit selon lequel ses subventions promotionnelles initiales, qui brûlaient de la trésorerie, se transformaient rapidement en une économie unitaire rentable à haut volume au niveau des magasins, les cadres supérieurs ont subi une pression intense pour démontrer une augmentation du nombre de tasses vendues par magasin et une hausse des prix de vente effectifs au cours de l'année 2019. Selon les conclusions ultérieures de la SEC et les audits médico-légaux internes, à partir d'avril 2019 (début du deuxième trimestre), les cadres et le personnel ont mis en place une opération financière parallèle pour fabriquer plus de 300 millions de dollars (2,2 milliards de RMB) de ventes au détail inexistantes jusqu'en janvier 2020. ^[4]

Les mécanismes de la fraude exploitaient le système de bons numériques de l'entreprise. Les employés ont créé de faux comptes clients, entreprises et particuliers, dans la base de données opérationnelle de Luckin et ont enregistré des ventes en gros de coupons d'échange de café à des dizaines de sociétés tierces obscures, dont beaucoup étaient secrètement liées au président Charles Lu, à des cadres supérieurs ou à leurs proches. Pour éviter que les baristas des magasins et les systèmes d'inventaire ne signalent des millions de boissons non préparées, l'équipe de fraude interne a manipulé les algorithmes centraux d'allocation des commandes de l'entreprise afin que les faux échanges de coupons et les numéros de commande « sautés » soient systématiquement ajoutés aux comptes des magasins sans générer de tickets de préparation physiques au comptoir.

Comme les ventes de coupons fabriqués n'ont apporté aucune véritable trésorerie de consommation à l'entreprise, les conspirateurs ont simultanément gonflé les dépenses d'exploitation de plus de 190 millions de dollars (1,3 milliard de RMB) en matières premières, loyers de magasins et publicité. L'argent levé auprès des investisseurs de l'introduction en bourse et des prêteurs a été détourné de Luckin vers des fournisseurs de matières premières et des agences de publicité fictifs — tels que les intermédiaires de Focus Media — puis recyclé par le biais des entités écrans d'achat de coupons pour régler les faux bons de café, créant des flux de trésorerie circulaires et des relevés bancaires falsifiés qui ont trompé les auditeurs externes. En conséquence, Luckin a surestimé ses revenus déclarés publiquement d'environ 28 pour cent au deuxième trimestre 2019 et de 45 pour cent au troisième trimestre 2019, tout en sous-estimant considérablement ses pertes d'exploitation nettes. ^[5]

Le rapport de terrain de Muddy Waters et l'effondrement d'avril 2020#

Le 31 janvier 2020, la société américaine de recherche sur la vente à découvert Muddy Waters Research, dirigée par Carson Block, a publié un dossier anonyme de 89 pages sur Twitter déclarant qu'elle avait établi une position courte sur Luckin Coffee car la méthodologie du rapport était crédible. Compilé par un collectif de recherche chinois anonyme (identifié plus tard comme Snow Lake Capital), le rapport représentait l'une des plus grandes opérations de diligence raisonnable de base de l'histoire du marché : les auteurs ont déployé 92 enquêteurs de terrain à temps plein et 1 418 à temps partiel pour enregistrer 11 260 heures de vidéo du trafic en magasin dans 981 sites Luckin et collecter 25 843 reçus clients physiques. ^[6]

Les preuves recueillies sur le terrain ont mis en lumière tous les piliers de la fraude. En examinant les numéros de commande séquentiels imprimés sur les reçus physiques des clients, les enquêteurs ont démontré que les magasins « sautaient » chaque jour de grands blocs de numéros de commande, gonflant ainsi le nombre d'articles vendus par magasin d'au moins 69 pour cent au troisième trimestre 2019 et de 88 pour cent au quatrième trimestre. Les prix indiqués sur les reçus ont également prouvé que le prix de vente net par article de Luckin était inférieur d'au moins 12,3 pour cent à celui déclaré à Wall Street, tandis que des recoupements avec des outils de suivi publicitaire chinois ont indiqué que Luckin avait surestimé ses dépenses publicitaires auprès de Focus Media de plus de 150 pour cent afin de recycler des liquidités en faux revenus. ^[7]

Le 3 février 2020, Luckin a émis un démenti catégorique qualifiant le rapport anonyme de « malveillant » et « non fondé ». Quelques semaines plus tard, cependant, alors que l'auditeur Ernst & Young Hua Ming commençait à examiner les comptes annuels de 2019, le conseil d'administration de la société a formé un comité spécial d'administrateurs indépendants assisté par les conseillers en criminalistique Kirkland & Ellis et FTI Consulting. Le 2 avril 2020, Luckin a déposé un formulaire 6-K auprès de la SEC révélant que le directeur des opérations Jian Liu et plusieurs subordonnés avaient fabriqué environ 2,2 milliards de RMB de transactions en 2019 et avertissant les investisseurs de ne pas se fier à ses états financiers de 2019. Les actions ont chuté de 26,20 $ à 6,40 $ en une seule journée. ^[8]

Radiation du Nasdaq, règlement de 180 millions de dollars avec la SEC et conséquences de la HFCAA#

En mai 2020, suite à la conclusion de l'enquête interne, Luckin a licencié sa PDG Jenny Qian et son directeur des opérations Jian Liu, tandis que le Nasdaq a suspendu la cotation de l'action et a émis un avis formel de radiation en invoquant des préoccupations d'intérêt public et le défaut de la société à divulguer des informations importantes. Après avoir abandonné son appel, Luckin a été officiellement radiée de la bourse Nasdaq le 29 juin 2020 et placée sous une restructuration par liquidation provisoire « légère » aux îles Caïmans, où elle était légalement domiciliée. Les régulateurs nationaux chinois, notamment l'Administration d'État pour la régulation du marché et le ministère des Finances, ont effectué une descente au siège de Luckin à Xiamen et ont infligé des amendes à Luckin et à 43 entités liées pour violation de la loi chinoise sur la concurrence déloyale et de la loi comptable.

Le 16 décembre 2020, la Securities and Exchange Commission des États-Unis a accusé Luckin Coffee Inc. d'avoir enfreint les dispositions relatives à la lutte contre la fraude, aux rapports, aux livres et registres, et au contrôle interne des lois fédérales sur les valeurs mobilières. Sans admettre ni nier les conclusions, Luckin a accepté de payer une amende civile de 180 millions de dollars, compensable en partie par des paiements de restructuration en espèces distribués aux détenteurs de titres lésés par le biais de ses procédures aux îles Caïmans.

Au-delà de l'entreprise elle-même, le scandale de Luckin Coffee a remodelé les relations sur le marché des capitaux entre les États-Unis et la Chine. Pendant plus d'une décennie, les autorités chinoises ont interdit au Public Company Accounting Oversight Board (PCAOB) des États-Unis d'inspecter les documents de travail d'audit des cabinets comptables basés en Chine continentale et à Hong Kong qui auditaient des entreprises chinoises cotées aux États-Unis. Citant la fraude de 2,2 milliards de RMB de Luckin Coffee comme preuve des risques posés aux investisseurs particuliers et institutionnels américains par des audits étrangers non inspectables, le Sénat américain a adopté le Holding Foreign Companies Accountable Act (HFCAA) à l'unanimité en mai 2020, et le président Donald Trump l'a promulgué en décembre 2020, imposant le retrait obligatoire de la cote américaine de tout émetteur étranger dont l'auditeur bloque les inspections du PCAOB pendant trois années consécutives.

Mécanisme Théorique et Transmission de Bilan#

Selon le modèle d’instabilité financière de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978 ; Minsky, 1986) et la théorie de la déflation par la dette d’Irving Fisher (1933), les bulles spéculatives deviennent systémiques lorsque l’expansion du crédit fait basculer les bilans d’un financement couvert vers un financement spéculatif et de type Ponzi fondé sur l’effet de levier à court terme.

Dès que le retournement du marché déclenche des appels de marge, les liquidations forcées d’actifs provoquent une spirale déflationniste qui dégrade la solvabilité bancaire.

Sources et lectures complémentaires#

1. Ramon Casadesus-Masanell et Karen Elterman, «Luckin Coffee (B) : Révélations de fraude», Harvard Business School, 2020. Recherche académique évaluée
2. Al Jazeera, «Plongeon du café : les actions de Luckin s'effondrent suite à des allégations de mauvaise conduite», Al Jazeera, 03/04/2020. Référence historique et financière
3. Al Jazeera, " L'administration Trump durcit le ton face aux entreprises chinoises cotées aux États-Unis," Al Jazeera, 05/06/2020. Référence historique et financière
4. Paul R. La Monica, " La société de café chinoise Luckin sera radiée de la cote après avoir fraudé les investisseurs," CNN Business, 26/06/2020. Référence historique et financière
5. Al Jazeera, " Un goût amer : Luckin Coffee paiera 180 millions de dollars pour mettre fin à l'enquête américaine," Al Jazeera, 17 décembre 2020. Référence historique et financière
6. Jim Tyson, " Luckin Coffee en Chine a falsifié ses ventes ; condamné à une amende de 180 millions de dollars par la SEC," CFO Dive, 17 décembre 2020. Archives d’État / Document officiel
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banque centrale / Autorité monétaire
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Recherche académique évaluée

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