La réforme du partage des impôts de 1994 en Chine et l’essor des véhicules de financement des gouvernements locaux

Le 1er janvier 1994, la Chine a mis en œuvre la réforme du système de partage des impôts (Fenshuizhi, 分税制), une refonte budgétaire radicale orchestrée par le vice-Premier ministre Zhu Rongji pour sauver le gouvernement central de Pékin d’une érosion décennale de sa capacité fiscale. Associée à la loi budgétaire de 1994, la réforme a réussi à faire passer la part du gouvernement central dans les recettes fiscales nationales de 22 % en 1993 à près de 56 % en 1994, tout en interdisant légalement aux gouvernements provinciaux et municipaux d’enregistrer des déficits budgétaires ou d’émettre des obligations municipales. Cependant, les autorités infranationales restant responsables de plus de 70 % des dépenses publiques totales de la Chine, le compromis de 1994 a créé un profond déséquilibre budgétaire vertical. Contraintes de financer une urbanisation et des infrastructures rapides sans accès direct au marché obligataire, les villes chinoises se sont d’abord tournées vers le monopole des ventes de baux fonciers (« finance foncière ») puis, après le plan de relance de 4 000 milliards de RMB de Pékin en novembre 2008, vers des milliers de structures relais hors bilan connues sous le nom de véhicules de financement des gouvernements locaux (LGFV, ou chengtou) — accumulant une dette infranationale cachée estimée à 50 000 ou 60 000 milliards de RMB, voire plus. ^[1]

L’effondrement du système de contrats fiscaux et la crise des « deux ratios »#

Pour comprendre pourquoi Pékin a recentralisé le pouvoir budgétaire si brusquement en 1994, il faut examiner les conséquences fiscales imprévues de la transition de la Chine vers l’économie de marché après 1978. Au cours des années 1980, la Chine a démantelé le système unifié de recettes et de dépenses de type soviétique (tongshou tongzhi) pour le remplacer par un système décentralisé de contrats fiscaux (caizheng baogan), familièrement appelé « manger dans des cuisines séparées » (fenzao chifan). Dans le cadre de contrats pluriannuels négociés, les gouvernements provinciaux percevaient la quasi-totalité des impôts de leurs juridictions et ne reversaient qu’une somme forfaitaire fixe ou un pourcentage négocié à Pékin, conservant l’excédent au niveau local. ^[2]

Si les contrats fiscaux ont fortement incité les responsables locaux à promouvoir les entreprises des cantons et des villages ainsi que la croissance régionale, ils ont affamé le Trésor central. Les autorités provinciales abritaient régulièrement les flux de revenus locaux en plein essor dans des comptes extrabudgétaires et accordaient de généreuses exonérations fiscales aux entreprises d’État locales afin de maintenir les fonds hors du pot commun des recettes partagées. L’économiste Hu Angang et le chercheur Wang Shaoguang ont adressé une célèbre mise en garde aux dirigeants chinois concernant l’effondrement des « deux ratios » : les recettes budgétaires totales du gouvernement en proportion du produit intérieur brut ont plongé d’environ 28 à 31 % en 1979 à seulement 10,8 % en 1993, tandis que la part du gouvernement central dans les recettes fiscales totales a chuté de 40,5 % en 1984 à un creux historique de 22,0 % en 1993. En 1993, Pékin peinait à financer la défense nationale, les infrastructures interprovinciales et la stabilisation macroéconomique sans recourir au crédit inflationniste de la Banque populaire de Chine. ^[3]

La réforme du partage des impôts de Zhu Rongji (Fenshuizhi) et la loi budgétaire de 1994#

Nommé vice-Premier ministre en charge des affaires économiques et financières et simultanément gouverneur de la Banque populaire de Chine en juillet 1993, Zhu Rongji a passé l’automne 1993 à voler de province en province — s’engageant notamment dans de rudes négociations avec des puissances côtières telles que le Guangdong et Shanghai — pour forger un consensus sur la réforme du système de partage des impôts de 1994. Entrée en vigueur le 1er janvier 1994, la réforme a fondamentalement restructuré l’architecture budgétaire de la Chine autour de trois piliers : ^[4]

• Répartition claire des impôts centraux, locaux et partagés : Les impôts ont été divisés en impôts centraux (tels que les droits de douane, les taxes à la consommation et les impôts sur les bénéfices des entreprises d’État centrales), en impôts locaux (tels que les taxes professionnelles sur les services, les taxes sur l’utilisation des terres urbaines et les impôts sur les bénéfices des entreprises locales et sur le revenu des personnes physiques) et en impôts partagés.
• La répartition 75-25 de la taxe sur la valeur ajoutée (TVA) : Une taxe sur la valeur ajoutée (zengzhishui) modernisée et à large assiette, prélevée à 17 %, est devenue le principal pilier du système fiscal, 75 % de toutes les recettes de la TVA étant directement affectées au gouvernement central et seulement 25 % conservées par les gouvernements locaux (suivie en 2002 par une réforme distincte qui a également transféré 50 %, puis 60 %, des impôts sur les sociétés et sur le revenu des personnes physiques à Pékin).
• Doubles administrations fiscales : Pour empêcher les responsables locaux de détourner les recettes centrales, Pékin a établi un réseau indépendant de l’Administration nationale des impôts (SAT) dans chaque province et comté pour percevoir directement les impôts centraux et partagés, de manière totalement séparée des bureaux des impôts locaux.

Fait crucial, la refonte budgétaire s’est accompagnée de la loi budgétaire de la République populaire de Chine, adoptée par l’Assemblée nationale populaire en mars 1994 (entrée en vigueur le 1er janvier 1995). L’article 28 de la loi budgétaire de 1994 exigeait que les budgets locaux à tous les niveaux soient strictement équilibrés selon le principe du « maintien des dépenses dans les limites des recettes » et interdisait explicitement aux gouvernements locaux d’émettre des obligations d’État locales ou d’emprunter directement auprès des banques, sauf autorisation spécifique du Conseil des affaires de l’État. ^[5]

Déséquilibre budgétaire vertical et virage vers la « finance foncière » (1994-2008)#

La réforme de 1994 a atteint son objectif principal presque du jour au lendemain : sur la seule année 1994, la part du gouvernement central dans les recettes budgétaires nationales a bondi de 22,0 % à 55,7 %, et au cours des deux décennies suivantes, les recettes fiscales totales du gouvernement sont passées de moins de 11 % du PIB à plus de 20 % du PIB. Cependant, si la réforme de 1994 a recentralisé les recettes fiscales vers Pékin, elle a laissé les responsabilités en matière de dépenses décentralisées — et a même poussé de nouveaux mandats de dépenses vers le bas, la restructuration des entreprises d’État transférant les charges liées aux retraites, à la santé, au chômage, à l’éducation et aux infrastructures municipales sur les budgets des villes et des comtés. ^[6]

Au début des années 2000, les gouvernements infranationaux percevaient moins de la moitié des recettes budgétaires nationales (environ 45 à 48 %) mais représentaient plus de 70 % des dépenses publiques totales — et plus de 80 % dans les années 2010. Bien que les transferts budgétaires centraux et les remboursements d’impôts aient partiellement comblé l’écart, les transferts étaient souvent affectés ou inégalement répartis, tandis que les promotions de carrière des cadres locaux dans le cadre du système d’évaluation des cadres du Parti communiste dépendaient fortement de l’obtention d’une forte croissance du PIB local et d’infrastructures urbaines visibles. ^[7]

Empêchés par la loi budgétaire de 1994 d’émettre des obligations municipales, les gouvernements locaux ont découvert une source de revenus extrabudgétaires lucrative à la suite de la privatisation des logements en 1998 : la « finance foncière » (tudi caizheng). Les terres urbaines appartenant à l’État tandis que les terres rurales étaient la propriété collective, les gouvernements municipaux détenaient un monopole légal sur la conversion des terres agricoles rurales en terres commerciales et résidentielles urbaines. En expropriant des terres rurales à de faibles taux de compensation agricole et en vendant aux enchères des droits d’utilisation des terres à long terme (généralement de 40 à 70 ans) à des promoteurs immobiliers, les villes ont généré des frais de transfert foncier massifs qui ont rapidement rivalisé avec leurs budgets fiscaux officiels. De plus, dès les années 1990 à Shanghai et Chongqing, des municipalités pionnières ont créé des sociétés d’investissement dans la construction urbaine appartenant à l’État (chengtou gongsi) — les premiers véhicules de financement des gouvernements locaux — en injectant des parcelles de terrain municipal comme capitaux propres afin que ces entités corporatives puissent légalement emprunter auprès de la Banque de développement de Chine et des banques commerciales sans violer la lettre de la loi budgétaire de 1994. ^[8]

Le plan de relance de 4 000 milliards de RMB de novembre 2008 et l’explosion des LGFV#

Ce qui n’était qu’une solution de contournement gérable s’est transformé en une machine à dette systémique à la fin de 2008. Lorsque la crise financière mondiale a fait chuter les commandes d’exportation chinoises à l’automne 2008, le Conseil des affaires de l’État a annoncé un plan de relance économique et d’infrastructures massif de 4 000 milliards de RMB (environ 586 milliards de dollars) sur deux ans, le 9 novembre 2008. Cependant, le gouvernement central de Pékin s’est engagé à ne financer que 1 180 milliards de RMB (moins de 30 %) de ce plan de relance sur le budget central, ordonnant aux gouvernements provinciaux, municipaux et de comté de financer les 2 820 milliards de RMB restants.

La loi budgétaire de 1994 interdisant toujours aux gouvernements locaux d’emprunter directement sur leurs bilans, la Banque populaire de Chine et la Commission de régulation bancaire de Chine (CBRC) ont publié une directive politique conjointe en mars 2009 encourageant activement les gouvernements locaux à tous les niveaux à établir des véhicules de financement des gouvernements locaux (LGFV) qualifiés pour lever des prêts bancaires et des obligations d’entreprises destinés aux projets de relance. Les banques commerciales ont inondé le système de crédit : comme le documentent les études du National Bureau of Economic Research (NBER) menées par Chong-En Bai, Chang-Tai Hsieh, Zheng Michael Song et Zhiguo He, le nombre de LGFV à l’échelle nationale a explosé, passant d’environ 3 000 avant 2008 à plus de 8 000 à la fin de 2009, puis à plus de 10 000 les années suivantes.

La mécanique financière d’un LGFV reposait sur une symbiose circulaire entre la valeur des terrains municipaux et le crédit bancaire. Le gouvernement d’une ville transférait des droits d’utilisation des terres, des routes à péage ou des parts de services publics à son LGFV ; le LGFV mettait ces terres en garantie pour obtenir des prêts de banques commerciales et émettait des « obligations chengtou » (chengtouzhai) sur les marchés obligataires interbancaires et boursiers chinois ; et la ville soutenait le service de la dette du véhicule par le biais de futures recettes de transferts fonciers et de subventions budgétaires. Les banques et les investisseurs obligataires supposant que les gouvernements municipaux ne laisseraient jamais un LGFV appartenant à l’État faire défaut — une « garantie gouvernementale implicite » (yinxing danbao) —, le crédit a afflué librement vers des autoroutes, des parcs industriels, des métros et de nouveaux quartiers urbains à faible rendement, même lorsque les projets eux-mêmes ne généraient presque aucun flux de trésorerie d’exploitation.

La finance de l’ombre, la révision de la loi budgétaire de 2015 et le surendettement de plus de 60 000 milliards de RMB#

Lorsque Pékin a cherché à freiner les prêts bancaires aux LGFV après 2010 pour limiter l’inflation et les risques de crédit, les véhicules de financement locaux n’ont pas cessé d’emprunter ; au contraire, comme l’ont démontré les chercheurs du NBER Zhuo Chen, Zhiguo He et Chun Liu, les prêts bancaires de relance arrivant à échéance ont été refinancés par le biais du système bancaire de l’ombre chinois en pleine expansion — comprenant les prêts fiduciaires, les produits de gestion de patrimoine (WMP), les prêts confiés et les obligations de construction urbaine.

Reconnaissant que l’interdiction des obligations municipales officielles n’avait fait que pousser les emprunts dans la clandestinité, l’Assemblée nationale populaire a amendé la loi budgétaire en août 2014 (entrée en vigueur le 1er janvier 2015) pour adopter une stratégie consistant à « ouvrir la porte d’entrée, bloquer la porte de derrière ». Pour la première fois depuis 1994, les gouvernements provinciaux ont obtenu l’autorisation légale d’émettre des obligations d’État locales officielles dans les limites des quotas approuvés par le Conseil des affaires de l’État et l’ANP, et le ministère des Finances a lancé un vaste programme d’échange d’obligations de plus de 12 000 milliards de RMB entre 2015 et 2018 pour refinancer les passifs coûteux des LGFV en obligations municipales officielles à taux d’intérêt plus bas.

Cependant, le décalage budgétaire vertical fondamental établi en 1994 étant resté intact — les gouvernements locaux assumant toujours plus de 80 % des responsabilités en matière de dépenses publiques —, la dette hors bilan des LGFV a continué de grimper. Selon les évaluations de l’article IV du Fonds monétaire international et les estimations universitaires, la dette totale portant intérêt des LGFV est passée d’environ 5 000 milliards de RMB en 2008 à une estimation de 50 000 à plus de 60 000 milliards de RMB (environ 7 000 à 9 000 milliards de dollars, soit près de 50 % du PIB de la Chine) d’ici 2022-2023, en plus d’environ 35 000 à 40 000 milliards de RMB d’obligations d’État locales officielles explicites. Lorsque le ralentissement du marché immobilier chinois après 2021 a fait chuter les recettes des transferts fonciers municipaux de plus de 30 à 40 %, le modèle budgétaire trentenaire né de la réforme du partage des impôts de 1994 et du plan de relance de 2008 a atteint une heure de vérité historique.

Mécanisme Théorique et Transmission de Bilan#

Selon le modèle d’instabilité financière de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978 ; Minsky, 1986) et la théorie de la déflation par la dette d’Irving Fisher (1933), les bulles spéculatives deviennent systémiques lorsque l’expansion du crédit fait basculer les bilans d’un financement couvert vers un financement spéculatif et de type Ponzi fondé sur l’effet de levier à court terme.

Dès que le retournement du marché déclenche des appels de marge, les liquidations forcées d’actifs provoquent une spirale déflationniste qui dégrade la solvabilité bancaire.

Sources et lectures complémentaires#

1. Zhuo Chen, Zhiguo He, and Chun Liu, « The Financing of Local Government in China: Stimulus Loan Wanes and Shadow Banking Waxes, » National Bureau of Economic Research (Working Paper No. 23598), 2017. Recherche académique évaluée
2. Chong-En Bai, Chang-Tai Hsieh, and Zheng Michael Song, « The Long Shadow of a Fiscal Expansion, » National Bureau of Economic Research (Working Paper No. 22801 / Brookings Papers on Economic Activity), 2016. Recherche académique évaluée
3. Ehtisham Ahmad, Li Keping, Thomas Richardson, and Raju Singh, « Recentralization in China?, » International Monetary Fund, 2002. Institution financière internationale
4. International Monetary Fund, « People’s Republic of China: Selected Issues—Local Government Financing Vehicles, » International Monetary Fund (IMF Country Report No. 22/22), 2022. Institution financière internationale
5. David Dollar and Bert Hofman, « Intergovernmental Fiscal Reforms, Expenditure Assignment, and Governance in China, » World Bank, 2008. Institution financière internationale
6. Australian Centre on China in the World, « China’s Local Government Debt: Fallout from a Perfect Storm, » The China Story (Australian National University), 2023. Référence historique et financière
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banque centrale / Autorité monétaire
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Recherche académique évaluée

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