De la manía del KOSDAQ al rescate de LG Card: las burbujas gemelas de Corea del Sur tras 1997

Tras la crisis financiera asiática de diciembre de 1997 y el rescate de emergencia de 58 000 millones de dólares del Fondo Monetario Internacional, el gobierno del presidente Kim Dae-jung se propuso desmantelar el modelo económico surcoreano, vigente durante décadas, de préstamos bancarios dirigidos por el Estado a conglomerados familiares fuertemente endeudados (chaebols). Para encender nuevos motores de crecimiento interno, Seúl promovió agresivamente dos canales financieros alternativos: un mercado de valores desregulado para empresas emergentes centrado en la bolsa Korean Securities Dealers Automated Quotations (KOSDAQ), y una expansión desenfrenada de las tarjetas de crédito para consumidores. En lugar de una diversificación estable, los dos experimentos políticos produjeron manías especulativas consecutivas. Primero, el índice compuesto del KOSDAQ se disparó casi un 400 % en 1999 antes de desplomarse más de un 80 % en 2000; luego, un auge de las tarjetas de crédito subsidiado por el gobierno —que puso 105 millones de tarjetas en manos de 24 millones de ciudadanos económicamente activos— implosionó tras el escándalo contable de SK Global en marzo de 2003, dejando a 3,7 millones de coreanos oficialmente en mora (sin-yong-bul-lyang-ja) y forzando un rescate de acreedores por valor de 5,4 billones de wones (4500 millones de dólares) para el mayor emisor del país, LG Card. ^[1]

La reestructuración posterior al FMI y el impulso a las empresas emergentes (1998-1999)#

Cuando la crisis de 1997-1998 forzó a aproximadamente la mitad de los treinta mayores chaebols de Corea del Sur —incluido el Grupo Daewoo— a la quiebra o a reestructuraciones supervisadas judicialmente, los bancos comerciales se retrajeron de los préstamos corporativos y se apresuraron a reconstruir sus coeficientes de adecuación de capital bajo la estricta supervisión de la Comisión de Supervisión Financiera (FSC, por sus siglas en inglés). Ante un desempleo récord y una fuerte contracción de la inversión industrial, el gobierno de Kim Dae-jung promulgó la Ley de Medidas Especiales para el Fomento de Empresas de Riesgo e inyectó capital semilla público, exenciones fiscales y garantías de préstamos en empresas emergentes de tecnología de la información, internet de banda ancha y telecomunicaciones. ^[2]

El principal vehículo del mercado de capitales para esta transformación digital fue el KOSDAQ, establecido en julio de 1996 por la Asociación de Agentes de Valores de Corea como un mercado electrónico extrabursátil modelado directamente a partir del NASDAQ estadounidense. En mayo de 1999, los reguladores relajaron drásticamente los requisitos de cotización del KOSDAQ, lo que permitió que empresas tecnológicas recién formadas con cero beneficios operativos salieran a bolsa, al tiempo que ofrecían a los inversores minoristas exenciones fiscales en las inversiones en fondos de capital riesgo. Al mismo tiempo, el rápido despliegue en Corea del Sur de la banda ancha de línea de abonado digital asimétrica (ADSL) y los cibercafés PC bang convirtieron la negociación intradía en línea en una obsesión nacional. En cuestión de meses, más de la mitad de todas las operaciones de renta variable de Corea del Sur eran ejecutadas en línea por inversores minoristas, la cuota de negociación electrónica minorista más alta de todo el mundo. ^[3]

La manía y el colapso de las puntocom en el KOSDAQ entre 1999 y 2000#

Entre principios de 1999 y marzo de 2000, el KOSDAQ experimentó uno de los repuntes especulativos más violentos en la historia de los mercados bursátiles mundiales. Medido en la escala base de referencia de 1000 puntos, el índice compuesto del KOSDAQ se disparó desde aproximadamente 751 a principios de 1999 hasta un máximo histórico intradía de 2834,4 el 10 de marzo de 2000 (283,44 en la escala anterior de base 100), una asombrosa ganancia de casi el 280 % al 400 % desde sus mínimos posteriores a la crisis. Los portales de internet emblemáticos, los fabricantes de equipos de telecomunicaciones y las empresas emergentes de biotecnología como Serome Technology (desarrollador del servicio gratuito de telefonía por internet Dialpad), Daum Communications y Haansoft vieron cómo los precios de sus acciones se multiplicaban entre veinte y cincuenta veces en cuestión de meses. En febrero de 2000, el valor de negociación diario en el mercado secundario del KOSDAQ superó brevemente el volumen de negocios del mercado principal de la Bolsa de Valores de Corea (KOSPI), a pesar de que las empresas del KOSDAQ representaban solo una fracción de la producción industrial de Corea. ^[4]

Cuando el NASDAQ estadounidense alcanzó su punto máximo en marzo de 2000 y las valoraciones tecnológicas mundiales se desplomaron, la burbuja del KOSDAQ estalló con una velocidad devastadora. Agravada por una serie de escándalos nacionales de malversación de fondos de capital riesgo y manipulación de acciones —los más notorios fueron los casos de MCI Korea y Jung Hyun-joon a finales de 2000—, la confianza minorista se evaporó. Para diciembre de 2000, el índice compuesto del KOSDAQ se había desplomado a 525,8 (52,58 en la escala antigua), borrando más del 81 % de su valor de mercado máximo en nueve meses y registrando el peor rendimiento anual de cualquier índice bursátil en todo el mundo. Cientos de miles de millones de wones en ahorros de los hogares se desvanecieron, cerrando la ventana de recaudación de fondos de capital para las empresas emergentes coreanas y amenazando con empujar a la economía nacional de nuevo a la recesión en 2001. ^[5]

La desregulación del plástico: el auge de las tarjetas de crédito domésticas entre 1999 y 2002#

A medida que la manía del KOSDAQ colapsaba y las exportaciones tecnológicas mundiales se desplomaban en 2000-2001, los responsables de la política económica del Ministerio de Finanzas y Economía redoblaron su apuesta por un segundo motor para estimular el consumo privado interno e incorporar a los comerciantes autónomos a la red formal del impuesto sobre el valor añadido: el crédito al consumo en plástico. A partir de 1999, el gobierno introdujo generosas deducciones en el impuesto sobre la renta para los trabajadores cuyo gasto anual con tarjeta de crédito superara el 10 % de su salario bruto, junto con una lotería nacional televisada para los recibos de tarjetas de crédito que otorgaba premios mensuales en efectivo de hasta 100 millones de wones (85 000 dólares). ^[6]

De manera crucial, en mayo de 1999 los reguladores financieros abolieron el antiguo límite regulatorio que había exigido a las compañías de tarjetas de crédito generar al menos el 40 % de su negocio a partir de compras reales en comercios en lugar de adelantos en efectivo (hyeon-geum seo-bi-seu) y préstamos con tarjeta. Liberadas de los límites de sus balances, las compañías de tarjetas monolínea no bancarias —lideradas por LG Card, Samsung Card, Hyundai Card y Kookmin Card— se embarcaron en una temeraria guerra por la cuota de mercado. Vendedores ambulantes contratados a comisión instalaron mesas plegables a las puertas de las universidades, estaciones de metro y centros comerciales, repartiendo tarjetas de crédito preaprobadas acompañadas de regalos gratuitos a estudiantes universitarios, amas de casa y solicitantes desempleados sin verificar sus ingresos ni comprobar sus historiales crediticios unificados. ^[7]

La explosión estadística fue extraordinaria. Entre 1999 y finales de 2002, el número total de tarjetas de crédito en circulación en Corea del Sur casi se triplicó, pasando de 39 millones a 104,8 millones —un promedio de 4,6 tarjetas por cada adulto surcoreano económicamente activo—, mientras que el volumen total anual de transacciones con tarjeta se multiplicó casi por siete, pasando de 91 billones de wones en 1999 a 623 billones de wones (aproximadamente el 114 % del PIB) en 2002. Más del 60 % de ese volumen no consistía en compras minoristas, sino en adelantos en efectivo rotativos a corto plazo en cajeros automáticos que cobraban tasas de interés anualizadas del 20 al 29 %. Millones de prestatarios sobreendeudados se mantenían al día únicamente mediante el «salto de tarjeta» (dol-ryeo-mak-gi): sacar un adelanto en efectivo de la Tarjeta B a fin de mes para pagar el saldo a punto de vencer de la Tarjeta A, y luego usar la Tarjeta C para pagar la Tarjeta B. ^[8]

El impacto de SK Global y el colapso de 5,4 billones de wones de LG Card (2003-2004)#

A finales de 2002, la deuda de los hogares había subido del 50 % a más del 70 % del PIB, y el Servicio de Supervisión Financiera ordenó tardíamente a los emisores de tarjetas que endurecieran los límites de los adelantos en efectivo y aumentaran los coeficientes de provisión para préstamos incobrables. Ese endurecimiento regulatorio rompió instantáneamente la cadena rotativa del dol-ryeo-mak-gi, lo que provocó que las tasas de morosidad saltaran de menos del 6 % a principios de 2002 a más del 11 % a principios de 2003. Debido a que las compañías de tarjetas monolínea tenían prohibido legalmente aceptar depósitos bancarios minoristas, financiaban la totalidad de sus carteras de préstamos emitiendo papel comercial a corto plazo y bonos corporativos comprados masivamente por las Sociedades de Fideicomiso de Inversión (ITC, por sus siglas en inglés) y los Fondos del Mercado Monetario (MMF) de Corea del Sur.

El 11 de marzo de 2003, los fiscales anunciaron que SK Global —la filial comercial del tercer conglomerado más grande de Corea del Sur, SK Group— había falsificado sus cuentas financieras por 1,56 billones de wones (1300 millones de dólares) para ocultar deudas encubiertas y pérdidas comerciales en el extranjero. Al producirse pocos días después de que Corea del Norte probara un misil y los mercados mundiales se prepararan para la guerra de Irak, el impacto contable de SK Global desencadenó una retirada masiva de fondos de las Sociedades de Fideicomiso de Inversión surcoreanas. Los inversores aterrorizados reembolsaron más de 25 billones de wones (20 000 millones de dólares) de los MMF y fondos de bonos en tres semanas. Obligadas a liquidar activos, las ITC se deshicieron de los bonos de tarjetas de crédito y se negaron a refinanciar el papel comercial que vencía, congelando el mercado secundario para la deuda de las compañías de tarjetas. Solo un puente de liquidez de emergencia de 5 billones de wones organizado por el Banco de Corea y los bancos acreedores en abril de 2003 evitó la insolvencia inmediata de todo el sector.

El respiro duró solo siete meses. A medida que los prestatarios incapaces de refinanciar sus adelantos en efectivo incumplían en masa, la morosidad de las tarjetas de crédito en todo el sector (incluidos los préstamos reestructurados y renovados) se disparó por encima del 30 %, y la Federación de Bancos de Corea registró a 3,72 millones de personas —aproximadamente el 16 % de toda la población económicamente activa de Corea del Sur— como morosos crediticios oficiales (sin-yong-bul-lyang-ja), excluyéndolos de las cuentas bancarias, el empleo formal y el crédito. En el epicentro se encontraba LG Card, el gigante de la industria con 14 millones de titulares de tarjetas y 27,7 billones de wones en activos gestionados. El 19 de noviembre de 2003, ante la no renovación de su papel comercial y amortizaciones catastróficas, LG Card agotó sus reservas de efectivo y suspendió abruptamente los servicios de adelantos en efectivo en cajeros automáticos en todo el país.

Debido a que los bancos comerciales y las ITC poseían más de 20 billones de wones en bonos y préstamos de LG Card, una quiebra desordenada amenazaba con derribar el sistema bancario de Corea del Sur. En enero de 2004, el Ministerio de Finanzas y Economía y la Comisión de Supervisión Financiera forzaron a dieciséis instituciones acreedoras —encabezadas por el banco estatal Korea Development Bank (KDB)— a realizar un rescate masivo de 5,4 billones de wones (4500 millones de dólares) y un canje de deuda por acciones que eliminó la participación mayoritaria de LG Group, puso a LG Card bajo la administración judicial estatal del KDB y, en última instancia, permitió su venta a Shinhan Financial Group en 2007. Para sanar al maltrecho sector de los hogares, el gobierno creó el programa de banco malo (Hanmaeum Finance) y amplió el Servicio de Asesoramiento y Recuperación de Crédito en 2004, pasando el resto de la década digiriendo las resacas gemelas de las manías del KOSDAQ y de las tarjetas de crédito.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. Chang-Gyun Park, «Consumer Credit Market in Korea after the Economic Crisis,» National Bureau of Economic Research East Asia Seminar on Economics, 2009. Investigación Académica Arbitrada
2. Guonan Ma, «Credit Card Lending Distress in Korea in 2003,» Bank for International Settlements (BIS) Papers No. 46, 2009. Referencia Histórica y Financiera
3. Myung-Jig Kim, «Stress EAD: Experience of 2003 Korea Credit Card Distress,» Journal of Economic Research, 2008. Investigación Académica Arbitrada
4. Byungseop Yoon, Kwon-Soo Kim, and Heeoh Kim, «The Impact of Venture Capitalist’s Ownership on the Underpricing of KOSDAQ IPOs,» Korea International Accounting Review, 2011. Investigación Académica Arbitrada
5. Yeong-Wha Sawng and Bae Khee Su, «New Technology Venture and the Largest Shareholder in KOSDAQ Capital Market,» Korea International Accounting Review, 2018. Investigación Académica Arbitrada
6. Ito Peng, «Postindustrial Pressures, Political Regime Shifts, and Social Policy Reform in Japan and South Korea,» Journal of East Asian Studies, 2004. Investigación Académica Arbitrada
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

Have an idea for another financial history documentary or article? Request a story →