El shock de tasas del 18% en Australia, el objetivo de inflación del 2%–3% y el auge minero

Entre 1989 y 2011, Australia llevó a cabo una de las transformaciones macroeconómicas más trascendentales en la historia moderna de la banca central. Al entrar a finales de los años 80 con expectativas de inflación arraigadas heredadas de los shocks de materias primas y salarios de los años 70, el Banco de la Reserva de Australia (RBA) y el Tesorero Federal Paul Keating elevaron las tasas de efectivo a un pico extraordinario del 18 por ciento a finales de 1989. La contracción resultante de 1990–1991 —caracterizada famosamente por Keating en noviembre de 1990 como "la recesión que Australia tenía que tener"— rompió la psicología inflacionaria del país a costa de un desempleo de dos dígitos. Tras esa crisis, el gobernador del RBA, Bernie Fraser, introdujo un objetivo de inflación flexible a mediano plazo del 2 al 3 por ciento en marzo de 1993, un régimen formalmente codificado en agosto de 1996 por el gobernador entrante Ian Macfarlane y el tesorero Peter Costello. Anclada por este marco y un tipo de cambio de libre flotación, Australia superó posteriormente la crisis financiera asiática de 1997 y absorbió un aumento en los términos de intercambio sin precedentes en un siglo durante el auge minero de China de 2001–2011, lo que impulsó al dólar australiano desde un mínimo histórico de 0,4775 dólares estadounidenses en abril de 2001 hasta un pico posterior a la flotación de 1,1080 dólares estadounidenses en julio de 2011. ^[1]

El auge crediticio de los años 80 y el endurecimiento de la tasa de efectivo al 18%#

Las raíces del cambio de régimen monetario de Australia residían en la interacción entre la desregulación financiera y la inflación persistente durante la década de 1980. Tras la flotación del dólar australiano en diciembre de 1983 y la eliminación de los controles de tipos de interés y las directivas de préstamo a los bancos comerciales, el crédito interno se expandió a tasas superiores al 20 por ciento anual. Aunque el Acuerdo de Precios e Ingresos entre el gobierno laborista de Hawke-Keating y el Consejo Australiano de Sindicatos moderó los costes laborales unitarios reales después de 1983, la inflación del Índice de Precios al Consumo (IPC) en Australia promedió aproximadamente un 8 por ciento anual durante la década de 1980, casi el doble del promedio de las principales economías de la OCDE. ^[2]

Tras la caída del mercado bursátil mundial de octubre de 1987, el RBA relajó ligeramente la política monetaria, temiendo una recesión internacional. En cambio, un aumento en los precios de las materias primas de exportación australianas y una agresiva ola de endeudamiento corporativo alimentaron un auge de la propiedad comercial y los activos nacionales en 1988. Con la demanda interna superando la capacidad productiva, el déficit por cuenta corriente se amplió hacia el 6 por ciento del producto interior bruto (PIB) y la inflación anual se mantuvo obstinadamente por encima del 7 por ciento. A partir de abril de 1988, el RBA inició un ciclo de endurecimiento de dieciocho meses. Operando a través de sus operaciones diarias de mercado antes de la era de los anuncios públicos formales de tipos, el banco central aumentó el tipo de efectivo a un día desde aproximadamente el 11 por ciento a principios de 1988 hasta un máximo del 18 por ciento en noviembre de 1989. Los tipos de interés estándar de las hipotecas residenciales variables para los hogares australianos subieron al 17 por ciento, mientras que los prestatarios comerciales y los promotores inmobiliarios altamente apalancados se enfrentaron a tipos de interés efectivos superiores al 20 por ciento. ^[3]

La "recesión que teníamos que tener" de Paul Keating (1990-1991)#

La tasa de efectivo punitiva del 18 por ciento interactuó violentamente con los sobrecargados balances corporativos en toda Australia. A lo largo de 1990 y 1991, las valoraciones de propiedades comerciales en Melbourne y Sídney colapsaron en más de un 40 por ciento, lo que provocó el fracaso de importantes conglomerados empresariales, instituciones financieras no bancarias como la Pyramid Building Society en Victoria, y el State Bank of Victoria y el State Bank of South Australia. Incluso el mayor prestamista comercial privado de Australia, Westpac Banking Corporation, sufrió fuertes amortizaciones de préstamos que forzaron reestructuraciones de capital de emergencia. ^[4]

El 29 de noviembre de 1990, después de que las cuentas nacionales del trimestre de septiembre confirmaran que el PIB real se había contraído durante dos trimestres consecutivos, el tesorero Paul Keating se dirigió a una conferencia de prensa en Canberra y declaró sin rodeos que la recesión era "una recesión que Australia tenía que tener". Keating argumentó que, sin una ruptura decisiva en el gasto interno excesivo y la deuda especulativa, Australia corría el riesgo de una crisis permanente de cuenta corriente y devaluaciones monetarias al estilo latinoamericano. El PIB real se contrajo aproximadamente un 1,7 por ciento desde el pico hasta el punto más bajo entre mediados de 1990 y mediados de 1991, mientras que la tasa de desempleo nacional aumentó de poco menos del 6 por ciento a finales de 1989 a un máximo de posguerra del 11,2 por ciento en diciembre de 1992. ^[5]

Sin embargo, la consecuencia macroeconómica que perduró fue lo que el economista Ross Garnaut y los banqueros centrales denominaron más tarde "romper el palo de la inflación". La inflación del IPC general cayó del 8,7 por ciento a principios de 1990 a menos del 2 por ciento en 1992, mientras que las expectativas de inflación de los hogares y las empresas descendieron permanentemente del rango del 8 al 10 por ciento a cifras bajas de un solo dígito. Reconociendo la profundidad de la contracción, el RBA recortó la tasa de efectivo oficial quince veces entre enero de 1990 y julio de 1993, reduciéndola del 18 por ciento al 4,75 por ciento. ^[6]

El objetivo de inflación flexible de 1993 de Bernie Fraser y el Acuerdo de 1996#

Tras haber pagado un alto precio social y económico para lograr una inflación baja, los funcionarios del RBA buscaron un nuevo ancla nominal para evitar que las presiones sobre los precios se reavivaran a medida que la recuperación ganaba tracción. Los experimentos anteriores con objetivos de agregados monetarios (las "proyecciones condicionales" de M3 utilizadas entre 1976 y enero de 1985) habían sido abandonados porque la desregulación financiera hizo que la demanda de dinero fuera inestable, y el enfoque de "lista de verificación" de finales de los años ochenta carecía de transparencia y disciplina. Al mismo tiempo, el gobernador Bernie Fraser (quien dirigió el RBA desde septiembre de 1989 hasta septiembre de 1996) se mostraba escéptico ante el objetivo rígido y estrecho del 0 al 2 por ciento adoptado por el Banco de la Reserva de Nueva Zelanda en 1990, advirtiendo que las bandas estrictas de corto plazo podrían obligar a un banco central en una economía exportadora de materias primas a provocar contracciones innecesarias de la producción. ^[7]

En un discurso histórico en marzo de 1993, y en alocuciones posteriores a lo largo de 1994, Fraser articuló la fórmula monetaria distintiva de Australia: mantener la inflación subyacente de los precios al consumidor en un promedio de "alrededor del 2 al 3 por ciento durante un período de años", que pronto se refinó a "entre el 2 y el 3 por ciento, en promedio, a lo largo del ciclo". En lugar de tratar el 3 por ciento como un techo rígido que requería un endurecimiento recesivo inmediato cada vez que se superaba por un choque de oferta temporal o un movimiento del tipo de cambio, la frase "en promedio, a lo largo del ciclo" dio a la Junta del RBA margen para ignorar la volatilidad a corto plazo y tener en cuenta la estabilidad del empleo y la producción en sus deliberaciones. ^[8]

Cuando el gobierno de la Coalición bajo el primer ministro John Howard y el tesorero Peter Costello asumió el cargo en marzo de 1996 y nombró al vicegobernador Ian Macfarlane para suceder a Fraser, ambas instituciones se movieron para situar el marco más allá de la disputa partidista. El 14 de agosto de 1996, Costello y Macfarlane firmaron la inaugural Declaración sobre la Conducta de la Política Monetaria. En ese documento, el gobierno australiano reconoció formalmente la independencia operativa del RBA para fijar las tasas de interés sin veto político y respaldó el objetivo flexible de inflación a mediano plazo del 2 al 3 por ciento como el cumplimiento operativo de la carta estatutaria del RBA bajo la Ley del Banco de Reserva de 1959, que exige la estabilidad de la moneda, el mantenimiento del pleno empleo y la prosperidad económica y el bienestar del pueblo australiano.

El auge minero de China de 2001-2011 y el dólar australiano a 1,1080 dólares estadounidenses#

La resiliencia del objetivo de inflación flexible y la moneda flotante de Australia fue pronto puesta a prueba por dos extremos opuestos de la economía global. Entre 1998 y principios de 2001, durante la crisis financiera asiática y el auge tecnológico mundial, los inversores rotaron fuertemente fuera de las economías vinculadas a las materias primas —apodadas exportadores de la "vieja economía"— hacia las acciones tecnológicas de Estados Unidos. En lugar de aumentar las tasas de interés para defender la moneda como lo había hecho a mediados de la década de 1980, el RBA permitió que el dólar australiano se depreciara suavemente como un amortiguador. En abril de 2001, el dólar australiano tocó un mínimo histórico posterior a la flotación de 0,4775 dólares estadounidenses, protegiendo a los exportadores nacionales y permitiendo que Australia creciera a pesar de la crisis asiática de 1997-1998 y la recesión estadounidense de 2001.

A partir de 2003, el desafío macroeconómico se invirtió por completo. La rápida industrialización, la construcción urbana y la producción de acero en China provocaron un extraordinario aumento mundial en la demanda de mineral de hierro australiano de la región de Pilbara en Australia Occidental y de carbón metalúrgico y térmico de Queensland y Nueva Gales del Sur. Los precios contractuales del mineral de hierro y el carbón coquizable se multiplicaron varias veces, elevando los términos de intercambio de Australia (la relación entre los precios de exportación y los precios de importación) en aproximadamente un 85 por ciento entre 2001 y su punto máximo en el tercer trimestre de 2011, el nivel más alto registrado desde los auges de la lana y el oro del siglo XIX. La inversión minera aumentó de su norma histórica del 2 por ciento del PIB a casi el 9 por ciento del PIB.

En auges de materias primas australianas anteriores, como la fiebre del oro de la década de 1850, el auge de la lana durante la Guerra de Corea de 1950-1951 y el auge minero de la década de 1970, los tipos de cambio fijos o gestionados habían forzado a que las ganancias inesperadas de las exportaciones se integraran directamente en la oferta monetaria nacional, lo que provocó una inflación de dos dígitos seguida de dolorosas recesiones. Durante el auge minero de 2001-2011, la combinación de un tipo de cambio flotante y el objetivo de inflación del 2 al 3 por ciento absorbió el impacto. El dólar australiano se apreció más de un 130 por ciento desde su mínimo de abril de 2001, alcanzando la paridad (1,00 USD) en octubre de 2010 y subiendo hasta un máximo posterior a la flotación de 1,1080 USD el 27 de julio de 2011. Esta apreciación de la moneda redirigió la demanda hacia las importaciones, enfrió la inflación de los bienes transables y evitó que el RBA tuviera que elevar la tasa de efectivo por encima del 7,25 por ciento (alcanzada en marzo de 2008). Como resultado, Australia completó casi tres décadas de crecimiento económico anual ininterrumpido entre 1991 y 2020, manteniendo al mismo tiempo la inflación general del IPC anclada en un promedio del 2,5 por ciento.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. Philip Lowe, «Twenty-Five Years of Inflation Targeting in Australia,» Bank for International Settlements / Reserve Bank of Australia, 2018. Banco Central / Autoridad Monetaria
2. Ken Henry, «Revisiting the Policy Requirements of the Terms of Trade Boom,» Australian Treasury, 2006. Archivo Estatal / Registro Oficial
3. Selwyn Cornish, «The Adoption of Inflation Targeting in Australia,» Centre for Economic History, Australian National University, 2018. Investigación Académica Arbitrada
4. Stephen Bell, «Summoning the Nerve: The Reserve Bank of Australia and the 1989–90 Tightening Episode,» University of Auckland Working Papers in Economics, 1999. Referencia Histórica y Financiera
5. David Gruen and Tro Kortian, «Why Does the Australian Dollar Move so Closely with the Terms of Trade?,» Reserve Bank of Australia Research Discussion Paper 9601, 1996. Referencia Histórica y Financiera
6. Reserve Bank of Australia, «Structural Change in the Australian Economy and the Mining Boom,» RBA Bulletin, 2014. Referencia Histórica y Financiera
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

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