El Acuerdo del Plaza de 1985: Divergencia macroeconómica y alineación monetaria del G5

El domingo 22 de septiembre de 1985, los ministros de finanzas y los gobernadores de los bancos centrales de las potencias industriales del Grupo de los Cinco (G5) —Estados Unidos, Japón, Alemania Occidental, Francia y el Reino Unido— se reunieron a puerta cerrada en el Hotel Plaza de la ciudad de Nueva York ^[1][2]. Su objetivo era revertir un aumento de cinco años en el valor de cambio del dólar estadounidense que había vaciado la industria manufacturera estadounidense, aumentado el déficit en cuenta corriente de EE. UU. y llevado al Congreso de EE. UU. al borde de una legislación proteccionista radical ^[2][3]. Al firmar el Acuerdo del Plaza, los cinco gobiernos abandonaron cuatro años de doctrina monetaria de laissez-faire estadounidense y lanzaron la intervención cambiaria coordinada más dramática de la era de tipos de cambio flotantes posterior a Bretton Woods ^[2][3][5].

El acuerdo combinó una señal pública explícita —que "es deseable una mayor apreciación ordenada de las principales monedas no dolarizadas frente al dólar"— con objetivos operativos secretos para ventas de divisas de bancos centrales por valor de miles de millones de dólares y compromisos fiscales y estructurales país por país ^[1][2]. En las veinticuatro horas siguientes a la publicación del comunicado, el dólar cayó un 4 por ciento en las mesas de negociación globales ^[2]. Durante los siguientes diecisiete meses, la caída implacable del billete verde remodeló los flujos comerciales en América del Norte, Europa y Asia Oriental, obligando finalmente a los funcionarios a reunirse de nuevo en el Palacio del Louvre en París en febrero de 1987 para contener la misma depreciación que habían puesto en marcha ^[2][5][6].

1980–1984: Divergencia macroeconómica y el auge del dólar por "negligencia benigna"#

La desalineación monetaria que llevó a los ministros al Hotel Plaza tuvo su origen en la marcada divergencia política de principios de la década de 1980 ^[2][3]. Decidida a romper la inflación de dos dígitos de finales de la década de 1970, la Reserva Federal bajo el mando del presidente Paul Volcker restringió el crecimiento de las reservas bancarias y elevó la tasa de fondos federales a un promedio del 14 por ciento durante la primera mitad de 1982 ^[3]. Al mismo tiempo, la administración Reagan promulgó grandes recortes de impuestos y aumentos en el gasto de defensa que ampliaron el déficit presupuestario federal de EE. UU. al 4 por ciento del producto interno bruto (PIB) en el año fiscal 1982, mientras que Alemania Occidental, Japón y el Reino Unido buscaron la consolidación fiscal ^[1][2][3].

Esta combinación de una política monetaria estadounidense restrictiva y déficits fiscales expansivos elevó los tipos de interés reales en Estados Unidos muy por encima de los de Fráncfort, Tokio y Londres ^[2][3]. Aunque la recesión mundial de 1982 provocó que la producción real agregada en las cinco economías del G5 cayera un -0,7 por ciento, los altos rendimientos de los valores denominados en dólares atrajeron un torrente de capital extranjero hacia los bonos del Tesoro de EE. UU. ^[1][2]. En julio de 1984, el subsecretario del Tesoro de EE. UU., David Mulford, amplificó estas entradas de capital al derogar la retención de impuestos del 30 por ciento sobre los intereses pagados a residentes extranjeros que poseían bonos estadounidenses ^[2]. Entre 1980 y su punto máximo en febrero de 1985, el dólar se apreció un 59 por ciento en el índice ponderado por comercio de la Reserva Federal, subiendo a aproximadamente 260 yenes japoneses y por encima de 3,40 marcos alemanes ^[2].

Durante todo el primer mandato del presidente Ronald Reagan, el secretario del Tesoro, Donald Regan, y el subsecretario de Asuntos Monetarios, Beryl Sprinkel —un monetarista convencido— insistieron en que un dólar fuerte era un voto de confianza en la economía estadounidense ^[2][3]. El 17 de abril de 1981, Sprinkel anunció que Estados Unidos dejaría de realizar intervenciones rutinarias en el mercado de divisas, interviniendo solo para contrarrestar "condiciones de mercado desordenadas" extremas ^[3]. Durante el resto del primer mandato de Reagan, las autoridades estadounidenses intervinieron solo en 18 días ^[3].

Los líderes europeos y japoneses se quejaron amargamente en la Cumbre del G7 de Versalles de junio de 1982 de que el dólar en alza estaba importando inflación a sus economías y obligándoles a mantener los tipos de interés nacionales artificialmente altos ^[3][4]. Para salvar la brecha transatlántica, los líderes de la cumbre encargaron el Grupo de Trabajo sobre Intervención en el Mercado de Divisas, presidido por Philippe Jurgensen del Tesoro francés ^[3]. El Informe Jurgensen resultante de marzo de 1983 concluyó que, si bien la intervención "esterilizada" (compras o ventas de divisas cuyo impacto monetario interno se compensa mediante operaciones de mercado abierto de bonos) rara vez tenía un efecto duradero de forma aislada, una intervención estrechamente coordinada junto con ajustes de la política interna podría enviar una señal poderosa a los mercados financieros ^[3].

1985: El giro de Baker-Darman y los preparativos secretos#

A principios de 1985, el coste político interno del dólar súper fuerte se había vuelto insostenible en Washington ^[2][3]. Aunque el crecimiento económico agregado en las naciones del G5 repuntó a un estimado del 3 por ciento en 1985, la recuperación fue peligrosamente desigual ^[1]. Excluidos de los mercados de exportación y golpeados por las importaciones baratas, los fabricantes y productores agrícolas estadounidenses exigieron alivio, lo que inspiró cientos de proyectos de ley proteccionistas en el Congreso ^[2][3].

El punto de inflexión de la política llegó en enero de 1985, cuando James A. Baker III intercambió puestos con el jefe de gabinete de la Casa Blanca, Donald Regan, para convertirse en Secretario del Tesoro, incorporando a Richard Darman como Subsecretario mientras Sprinkel partía hacia el Consejo de Asesores Económicos ^[2]. Más pragmático que su predecesor, Baker señaló durante sus audiencias de confirmación que la oposición de Washington a la intervención monetaria estaba bajo revisión ^[2]. Tras una reunión del G5 en Washington el 17 de enero de 1985, que reafirmó el compromiso de Williamsburg de 1983 de "emprender una intervención coordinada en los mercados según sea necesario", el Deutsche Bundesbank lideró a los principales bancos centrales en la venta de 10 mil millones de dólares entre el 21 de enero y el 1 de marzo —incluidos 659 millones de dólares por parte de Estados Unidos—, lo que hizo estallar la burbuja especulativa del dólar a finales de febrero ^[2][3].

Durante el verano de 1985, Mulford mantuvo conversaciones confidenciales con sus homólogos del G5 —incluido el viceministro de Finanzas para Asuntos Internacionales de Japón, Tomomitsu Oba— para diseñar un ataque integral contra la sobrevaloración del dólar y el proteccionismo del Congreso ^[2][4]. Reunidos en secreto en Londres el 15 de septiembre de 1985, los delegados del G5 revisaron un "documento no oficial" confidencial redactado por Mulford ^[2]. El documento proponía una campaña inmediata y coordinada de los bancos centrales para reducir el dólar entre un 10 y un 12 por ciento en seis semanas, respaldada por un fondo de intervención de hasta 18 mil millones de dólares asignado entre las cinco potencias ^[2].

El Acuerdo del Plaza del 22 de septiembre: compromisos y mecanismo financiero#

Cuando los ministros de finanzas y los gobernadores de los bancos centrales se reunieron en el Hotel Plaza el domingo 22 de septiembre de 1985 —nominalmente para prepararse para las próximas reuniones del Fondo Monetario Internacional y el Banco Mundial en Seúl, Corea del Sur— respaldaron tanto el plan secreto de intervención como un comunicado público detallado de 18 párrafos ^[1][2]. Debido a que el Informe Jurgensen había establecido que la intervención en el mercado funcionaba mejor cuando se reforzaba con ajustes macroeconómicos fundamentales, cada gobierno adjuntó compromisos explícitos de política interna al acuerdo ^[1][3]:

• Estados Unidos: Washington se comprometió a reducir el gasto público como proporción del producto nacional bruto (PNB), promulgar una reforma fiscal neutral en cuanto a ingresos, resistir la legislación proteccionista e implementar plenamente su paquete de reducción del déficit del Congreso para el año fiscal 1986, recortando el déficit presupuestario del año fiscal 1986 en más del 1 por ciento del PNB y sentando las bases para nuevas reducciones del déficit bajo lo que se convirtió en la Ley Gramm-Rudman-Hollings de diciembre de 1985 ^[1][4].
• Japón: Tokio prometió estimular el consumo y la inversión privada interna, desregular sus mercados de capital nacionales para internacionalizar el yen, implementar de manera constante el Programa de Acción de apertura del mercado anunciado el 30 de julio de 1985 y llevar a cabo una "gestión flexible de la política monetaria con la debida atención a la tasa del yen", una frase diplomática que el viceministro Oba señaló más tarde que fue elegida para respetar la independencia institucional del Banco de Japón ^[1][4].
• Alemania Occidental: La República Federal se comprometió a restringir el gasto público mientras procedía con los recortes fiscales programados para 1986 y 1988 para fomentar la inversión privada y la creación de empleo dentro de un marco de estabilidad de precios ^[1].
• Francia: París se comprometió a buscar una desinflación vigorosa, aplicar objetivos de crecimiento estrictos para los agregados monetarios, reducir progresivamente el gasto público para disminuir tanto la carga fiscal como las necesidades de endeudamiento del gobierno, y liberalizar los mercados financieros franceses ^[1].
• Reino Unido: Londres se comprometió a reducir el gasto público como porcentaje del PIB, privatizar empresas estatales, disminuir la carga fiscal, reformar los Consejos de Salarios para mejorar la flexibilidad del mercado laboral y mantener mercados de capital abiertos y libres de controles de cambio ^[1].

En el párrafo 18, fundamental del comunicado, los ministros y gobernadores declararon que los cambios recientes en los fundamentos económicos no se habían reflejado plenamente en los mercados de divisas y concluyeron que "es deseable una mayor apreciación ordenada de las principales monedas no dolarizadas frente al dólar", añadiendo que estaban "dispuestos a cooperar más estrechamente para fomentar esto cuando sea útil" ^[1][2][5]. Para evitar que las naciones en desarrollo agobiadas por la deuda soberana quedaran excluidas de los mercados industriales, el G5 también respaldó una reunión preparatoria del Acuerdo General sobre Aranceles Aduaneros y Comercio (GATT) a finales de septiembre de 1985 para lanzar lo que se convirtió en la Ronda Uruguay ^[1].

Intervención coordinada y la operación de "tasas de interés altas" del yen#

El mecanismo financiero del Acuerdo del Plaza se basó en una señalización de impacto y asombro a través de tres zonas horarias ^[2][4]. Cuando los mercados de divisas abrieron el lunes 23 de septiembre de 1985, los operadores fueron recibidos tanto por el anuncio sorpresa del G5 como por las ventas coordinadas de dólares por parte del Banco de la Reserva Federal de Nueva York (actuando tanto para el Sistema de la Reserva Federal como para el Fondo de Estabilización de Divisas del Tesoro de los EE. UU.), el Banco de Japón, el Bundesbank, el Banco de Francia y el Banco de Inglaterra ^[2][4][5]. En un solo día de negociación, el dólar estadounidense cayó un 4 por ciento frente a una cesta ponderada de las principales divisas ^[2].

Entre el 23 de septiembre y finales de octubre de 1985, las autoridades monetarias vendieron más de 10.200 millones de dólares para mantener la presión a la baja sobre el billete verde: 3.200 millones de dólares por parte de Estados Unidos, 5.000 millones de dólares colectivamente por parte de Japón, Alemania Occidental, Francia y el Reino Unido, y más de 2.000 millones de dólares por parte de otros bancos centrales del Grupo de los Diez (G10), notablemente el Banco de Italia ^[2]. Frente a la divisa japonesa, el dólar cayó de 242 yenes el viernes 20 de septiembre a 211 yenes el 4 de octubre ^[4].

Cuando los operadores de divisas pusieron a prueba brevemente la determinación del G5 a mediados de octubre —sospechando que la intervención esterilizada por sí sola no podría sostener el ascenso del yen mientras los rendimientos de los bonos estadounidenses permanecieran más altos que los rendimientos japoneses—, el gobernador del Banco de Japón, Satoshi Sumita, ejecutó una maniobra monetaria decisiva ^[4]. Desde finales de octubre hasta mediados de diciembre de 1985, el Banco de Japón diseñó deliberadamente un endurecimiento de la liquidez del mercado monetario interno, conocido en los archivos del BOJ como la operación "para dejar las tasas de interés a corto plazo en un nivel más alto" ^[4]. Al permitir que las tasas de las letras japonesas a tres meses saltaran del 6,37 por ciento en septiembre al 7,86 por ciento en noviembre y que los rendimientos de los bonos del gobierno japonés a 10 años subieran del 5,77 por ciento al 6,60 por ciento, el Banco de Japón redujo el diferencial de tasas de interés entre Estados Unidos y Japón, rompió la compra especulativa de dólares y fijó el yen claramente por encima del umbral de 200-205 yenes ^[4].

Consecuencias y el camino hacia el Louvre#

Como operación política y de mercado, el Acuerdo del Plaza tuvo un éxito que superó las proyecciones iniciales de sus arquitectos ^[2][3]. Una vez que las tasas de interés a largo plazo de Estados Unidos comenzaron a caer a finales de 1985 y principios de 1986 —con el rendimiento del Tesoro estadounidense a 10 años cayendo del 9,8 por ciento en noviembre de 1985 al 7,3 por ciento en abril de 1986— y los precios mundiales del petróleo crudo colapsaron, la caída del dólar se volvió autosostenible ^[4]. En lugar de detenerse en la depreciación del 10 al 12 por ciento prevista en el documento no oficial de Mulford de septiembre de 1985 en Londres, el dólar cayó continuamente durante 1986, situándose por debajo de los 155 yenes en el otoño de 1986 y alcanzando los 150 yenes a principios de 1987 ^[2][4].

Para la administración Reagan, el drástico reajuste cambiario frenó la tendencia proteccionista en el Congreso y finalmente ayudó a que los volúmenes de exportación de EE. UU. se recuperaran, a pesar de que los déficits comerciales nominales de EE. UU. se ampliaron inicialmente debido al efecto de la "curva J" de los precios más altos de las importaciones ^[2][3][4]. Para Japón y Alemania Occidental, sin embargo, la rápida apreciación del yen y el marco alemán —recordada en Japón como el endaka (choque del yen alto)— redujo los márgenes de fabricación de exportaciones y llevó al Banco de Japón a cambiar el rumbo en 1986, recortando su tasa de descuento oficial cuatro veces entre enero y noviembre de 1986 antes de alcanzar un mínimo de posguerra del 2,5 por ciento en el momento del Acuerdo del Louvre de febrero de 1987 ^[4][6]. Al demostrar tanto el potente poder de señalización de la acción coordinada de los bancos centrales como la dificultad de controlar una caída de la moneda una vez que la psicología del mercado cambia, el Acuerdo del Plaza de 1985 se convirtió en el punto de referencia definitorio de la diplomacia monetaria internacional moderna ^[2][3].

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. G5 Finance Ministers and Central Bank Governors, «Announcement of the Ministers of Finance and Central Bank Governors of France, Germany, Japan, the United Kingdom, and the United States (Plaza Accord),» G7 Information Centre, University of Toronto, 1985-09-22. Banco Central / Autoridad Monetaria
2. Jeffrey A. Frankel, «The Making of Exchange Rate Policy in the 1980s,» National Bureau of Economic Research / University of Chicago Press, 1994. Investigación Académica Arbitrada
3. Edwin M. Truman, «The Plaza Agreement: Exchange Rates and Policy Coordination,» James A. Baker III Institute for Public Policy, Rice University, 2015-09-18. Referencia Histórica y Financiera
4. Masanao Itoh, Ryoji Koike, and Masato Shizume, «Bank of Japan’s Monetary Policy in the 1980s: A View Perceived from Archived and Other Materials,» Institute for Monetary and Economic Studies, Bank of Japan, 2015-11. Banco Central / Autoridad Monetaria
5. U.S. Department of the Treasury, «Exchange Stabilization Fund History,» U.S. Department of the Treasury, 2023. Archivo Estatal / Registro Oficial
6. G6 Finance Ministers and Central Bank Governors, «Statement of the G6 Finance Ministers and Central Bank Governors (Louvre Accord),» G7 Information Centre, University of Toronto, 1987-02-22. Banco Central / Autoridad Monetaria
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

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