El auge bursátil, el desplome de la moneda y los escándalos de seguros de Indonesia

El 27 de octubre de 1988, los tecnócratas económicos del presidente Suharto presentaron un amplio paquete de desregulación financiera conocido por su acrónimo indonesio, Pakto 88 (Paket Oktober 1988), seguido dos meses más tarde por las reformas del mercado de capitales Pakdes 88. Concebidas para liberar a Indonesia de la dependencia de unos ingresos petroleros menguantes mediante la movilización de capital privado nacional y extranjero, las reformas redujeron el capital mínimo necesario para abrir un banco comercial privado a apenas 10.000 millones de rupias (5,8 millones de dólares) y abrieron la aletargada Bolsa de Yakarta (Bursa Efek Jakarta, o BEJ) a los inversores institucionales extranjeros. En cinco años, un parqué somnoliento que durante casi una década solo había tenido 24 empresas cotizadas estalló para convertirse en uno de los mercados emergentes más candentes del Sudeste Asiático, con casi 300 sociedades cotizadas y un Índice Compuesto de Yakarta (IHSG) en fuerte alza. ^[1]

Sin embargo, la arquitectura institucional de los mercados de capitales de Indonesia tuvo dificultades reiteradas para contener los préstamos a partes vinculadas, el endeudamiento externo sin cobertura y la manipulación colusoria de las cotizaciones. Cuando estalló la crisis financiera asiática en julio de 1997 y la rupia indonesia se desplomó de 2.450 por dólar estadounidense a casi 16.800 por dólar en junio de 1998, más del 80 por ciento de las empresas cotizadas en la Bolsa de Yakarta quedaron técnicamente insolventes bajo montañas de deuda en dólares sin cobertura, lo que obligó a la Agencia de Reestructuración Bancaria de Indonesia (IBRA, o BPPN), creada por el Estado, a incautar vastas franjas de capital empresarial con un coste para los contribuyentes superior al 40 por ciento del PIB anual. Dos décadas después, la misma vulnerabilidad estructural ante las «acciones fritas» de escaso volumen (saham gorengan) estalló en los hundimientos de 2019-2020 de la aseguradora de vida estatal PT Asuransi Jiwasraya (pérdida de 16,81 billones de rupias) y del fondo de pensiones militar PT Asabri (pérdida de entre 22,78 y 23,73 billones de rupias): los mayores escándalos de corrupción del mercado de capitales de la historia de Indonesia. ^[2]

La desregulación Pakto 88 de 1988 y el auge de la Bolsa de Yakarta#

Durante la década posterior a la reactivación de la Bolsa de Yakarta por el gobierno del Nuevo Orden del presidente Suharto, en agosto de 1977, el mercado de renta variable de Indonesia existió en gran medida sobre el papel. Los estrictos requisitos de rentabilidad para cotizar, las cuantiosas subvenciones de crédito de la banca estatal, un tope del 49 por ciento respaldado por restricciones burocráticas a la propiedad extranjera y unos rígidos límites a la variación diaria de los precios mantuvieron alejados del mercado a los conglomerados familiares privados (konglomerat). Entre 1977 y comienzos de 1988, solo 24 empresas salieron a bolsa en el parqué de Yakarta, y los volúmenes de negociación diarios ascendían con frecuencia a un puñado de acciones. ^[3]

El hundimiento de los precios mundiales del crudo a mediados de la década de 1980 obligó al ministro de Finanzas Johannes Sumarlin y a los tecnócratas de la «mafia de Berkeley» a liberalizar el sistema financiero de Indonesia. En virtud del Pakto 88 (27 de octubre de 1988) y el Pakdes 88 (diciembre de 1988), el gobierno puso fin a la congelación de quince años en la concesión de nuevas licencias bancarias privadas, redujo los requisitos de reservas bancarias del 15 por ciento al 2 por ciento, igualó el tratamiento fiscal entre los depósitos bancarios a plazo y los dividendos de acciones, simplificó las normas de las ofertas públicas iniciales (OPI) y permitió a los inversores extranjeros adquirir hasta el 49 por ciento de las acciones indonesias cotizadas. En 1992, el gobierno transfirió la gestión de la bolsa del organismo estatal del mercado de capitales, Bapepam, a una sociedad privada propiedad de las agencias de valores miembros, PT Bursa Efek Jakarta (BEJ), e introdujo el Sistema Automatizado de Negociación de Yakarta (JATS) en mayo de 1995, junto con la emblemática Ley del Mercado de Capitales n.º 8 de 1995. ^[4]

La respuesta fue inmediata y eufórica. Entre 1988 y 1990, el Índice Compuesto de Yakarta subió de menos de 150 a más de 680 durante el auge de la «Primavera de Yakarta», mientras que el número de bancos comerciales privados de Indonesia se duplicó, de 111 en 1988 a más de 240 en 1996. Los grandes imperios empresariales de la era Suharto —entre ellos los grupos Salim, Sinar Mas, Lippo, Astra, Bakrie y Gajah Tunggal— abrieron sus propios bancos filiales mientras sacaban a bolsa participaciones minoritarias de sus filiales industriales, inmobiliarias y de plantaciones en la Bolsa de Yakarta. A mediados de 1997, el número de empresas cotizadas en la BEJ había pasado de 24 a 282, y la capitalización bursátil total superaba los 100.000 millones de dólares. ^[5]

Deuda en dólares sin cobertura y el desplome de la rupia y la bolsa en 1997-1998#

Sin embargo, bajo el pujante teletipo bursátil subyacían dos debilidades fatales en los balances. En primer lugar, los bancos privados posteriores al Pakto 88 incumplían habitualmente los límites legales de concentración de riesgos canalizando los depósitos minoristas directamente hacia las empresas inmobiliarias, madereras y petroquímicas de los conglomerados que los controlaban. En segundo lugar, dado que los tipos de interés internos en rupias se mantenían altos (por lo general entre el 16 y el 20 por ciento) mientras el Banco de Indonesia mantenía una depreciación previsible mediante paridad móvil de la rupia frente al dólar estadounidense de en torno al 4 o 5 por ciento anual, las empresas indonesias cotizadas eludían los mercados de deuda internos y se endeudaban agresivamente en el exterior en dólares estadounidenses y yenes japoneses sin cobertura. ^[6]

A mediados de 1997, las empresas privadas indonesias habían acumulado más de 65.000 a 80.000 millones de dólares de deuda externa en divisas —en su mayoría a corto plazo y prácticamente nada de ella cubierta frente a la depreciación cambiaria—, pese a que las empresas prestatarias obtenían sus ingresos casi por completo en rupias nacionales. Cuando Tailandia dejó flotar el baht el 2 de julio de 1997, el contagio monetario se extendió por el mar de Java. El 14 de agosto de 1997, el Banco de Indonesia abandonó su banda de intervención móvil y dejó flotar la rupia. ^[7]

Lo que comenzó como una corrección cambiaria degeneró rápidamente en un doble colapso de solvencia bancaria y empresarial. Cuando el gobierno cerró 16 bancos privados insolventes (varios de ellos propiedad de familiares y allegados del presidente Suharto) el 1 de noviembre de 1997, sin un marco de garantía de depósitos vigente, los depositantes presa del pánico protagonizaron retiradas masivas en los bancos privados restantes. El Banco de Indonesia inyectó más de 144 billones de rupias en apoyo de liquidez de emergencia (Bantuan Likuiditas Bank Indonesia, o BLBI) en los bancos que sangraban, buena parte de los cuales se convirtió de inmediato en dólares y se envió al extranjero. ^[8]

Desde su nivel previo a la crisis de 2.450 rupias por dólar estadounidense en junio de 1997, la rupia se desplomó por debajo de las 10.000 en enero de 1998 y alcanzó su mínimo histórico de unas 16.800 rupias por dólar durante la convulsión política en torno a la dimisión de Suharto en mayo-junio de 1998. En términos de moneda nacional, la carga de la deuda externa de las empresas indonesias cotizadas se multiplicó por seis de la noche a la mañana. En la Bolsa de Yakarta, el Índice Compuesto se desplomó desde su máximo de julio de 1997 de 740,83 hasta 256,83 en septiembre de 1998; medido en dólares estadounidenses, el mercado de renta variable indonesio perdió más del 85 al 90 por ciento de su valor. Más del 80 por ciento de las empresas cotizadas en la Bolsa de Yakarta quedaron técnicamente en quiebra, suspendiendo el servicio de la deuda y abocadas a la exclusión de cotización. ^[9]

El IBRA (BPPN) y la incautación estatal de la Indonesia empresarial#

Para evitar la evaporación total del sistema bancario, el gobierno de Indonesia emitió el 26 de enero de 1998 una garantía soberana general que cubría a todos los depositantes y acreedores de la banca comercial y creó la Agencia de Reestructuración Bancaria de Indonesia (IBRA, o Badan Penyehatan Perbankan Nasional / BPPN). A lo largo de un mandato de seis años, de 1998 a 2004, el IBRA cerró o fusionó decenas de bancos privados quebrados, nacionalizó grandes entidades como el Bank Central Asia (BCA) y el Bank Danamon, y absorbió más de 470 a 540 billones de rupias en préstamos morosos y activos empresariales pignorados.

Dado que los accionistas de control de los bancos de los conglomerados hundidos habían vulnerado los límites legales de concentración de riesgos y hecho un uso indebido de los créditos de liquidez del BLBI, el IBRA obligó a los magnates más ricos de Indonesia a firmar Acuerdos Marco de Transacción y Adquisición (MSAA), entregando participaciones accionariales en cientos de empresas operativas —desde fabricantes de cemento, ensambladoras de automóviles y plantaciones de aceite de palma hasta criaderos de gambas y torres de oficinas— para saldar sus obligaciones bancarias. Como documentaron los economistas Ross H. McLeod y George Fane en la Universidad Nacional de Australia, el coste fiscal neto para los contribuyentes indonesios de la garantía bancaria general de 1998 y de los bonos de recapitalización alcanzó aproximadamente del 40 al 50 por ciento del producto interior bruto anual de Indonesia, uno de los rescates bancarios más costosos de la historia mundial.

Las acciones «gorengan» y los escándalos Jiwasraya y Asabri de 2019-2020#

Tras la crisis de 1998, Indonesia fusionó las bolsas de Yakarta y Surabaya en la Bolsa de Indonesia (IDX) en 2007 y creó un regulador financiero integrado, la Autoridad de Servicios Financieros (Otoritas Jasa Keuangan, u OJK), en 2011. No obstante, una patología estructural persistente siguió atormentando el mercado de renta variable de Yakarta: la manipulación de acciones de segunda y tercera fila, ilíquidas y de escaso volumen de negociación, conocidas coloquialmente en la jerga del mercado indonesio como saham gorengan («acciones fritas»). En un esquema gorengan clásico, un sindicato de promotores empresariales (bandar) y agencias de valores interpuestas acapara el reducido capital flotante de una empresa deficitaria, ejecuta operaciones ficticias entre decenas de cuentas controladas para impulsar la cotización al alza en cientos o miles por ciento sobre el papel y, a continuación, coloca las acciones infladas en las carteras de fondos institucionales cautivos a cambio de comisiones ilícitas.

A finales de 2018 y en 2019, este mecanismo hundió a PT Asuransi Jiwasraya (Persero), la aseguradora de vida de propiedad estatal más antigua de Indonesia, cuyos orígenes se remontan a 1859. Ante un déficit de balance cada vez mayor desde mediados de la década de 2000, los directivos de Jiwasraya, encabezados por el director presidente Hendrisman Rahim, el director financiero Hary Prasetyo y el jefe de inversiones Syahmirwan, comercializaron agresivamente un producto de bancaseguros de alta rentabilidad llamado JS Saving Plan entre 2012 y 2018, prometiendo a los tomadores minoristas rentabilidades anuales garantizadas y exentas de impuestos del 9 al 13 por ciento, muy por encima de los tipos vigentes de los depósitos bancarios.

En lugar de invertir las decenas de billones de rupias captadas de los tomadores en bonos soberanos líquidos o en valores de primera línea, los directivos de Jiwasraya se confabularon con los operadores bursátiles externos Benny Tjokrosaputro (director presidente de la promotora inmobiliaria PT Hanson International Tbk) y Heru Hidayat (comisario presidente de la minera PT Trada Alam Minera Tbk). Mediante compras directas de acciones y 21 fondos de inversión (reksa dana) hechos a medida y gestionados por 13 gestoras de activos cómplices, Jiwasraya volcó miles de millones de dólares del efectivo de los tomadores en acciones de poco valor artificialmente «fritas» controladas por Tjokrosaputro y Hidayat. Cuando la burbuja fabricada estalló y las acciones subyacentes se hundieron más del 90 por ciento, Jiwasraya incurrió en impago de 12,4 billones de rupias en pólizas vencidas del JS Saving Plan a finales de 2019. En marzo de 2020, la Agencia Suprema de Auditoría de Indonesia (Badan Pemeriksa Keuangan, o BPK) certificó que el fraude de inversiones de Jiwasraya había infligido al Estado una pérdida financiera total de 16,81 billones de rupias (1.200 millones de dólares).

Mientras los fiscales juzgaban a los acusados de Jiwasraya en 2020, los auditores forenses destaparon una manipulación gorengan idéntica —y aún mayor— en el seno de PT Asabri (Persero), el fondo de pensiones y seguros sociales de propiedad estatal al servicio de los soldados de las Fuerzas Armadas Nacionales de Indonesia (TNI) y de la Policía Nacional (Polri). Entre 2012 y 2019, dos directores presidentes sucesivos de Asabri (los generales de división retirados Adam Rachmat Damiri y Sonny Widjaja) habían entregado el control de las carteras de renta variable y de fondos de inversión del fondo de pensiones militar exactamente al mismo sindicato encabezado por Benny Tjokrosaputro y Heru Hidayat. En mayo de 2021, la BPK anunció que el esquema de manipulación bursátil de Asabri había causado 22,78 billones de rupias (1.600 millones de dólares) en pérdidas estatales confirmadas (actualizadas posteriormente en los escritos de acusación a 23,73 billones de rupias), superando a Jiwasraya como el mayor escándalo de corrupción del mercado de capitales de la historia de Indonesia. El Tribunal Anticorrupción de Yakarta condenó a Hendrisman Rahim, Hary Prasetyo, Syahmirwan, Benny Tjokrosaputro y Heru Hidayat a cadena perpetua y ordenó más de 16 billones de rupias en restituciones de activos en el caso Jiwasraya, seguidas de incautaciones masivas adicionales de activos en las sentencias de Asabri, mientras que el gobierno de Indonesia se vio obligado a inyectar 22 billones de rupias de capital estatal para traspasar las pólizas rescatadas de Jiwasraya a una nueva aseguradora estatal, IFG Life.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. George Fane and Ross H. McLeod, «Banking Collapse and Restructuring in Indonesia, 1997–2001,» Australian National University, Working Papers in Trade and Development No. 2001/10, 2001. Investigación Académica Arbitrada
2. Masaru Yoshitomi, «The Indonesian Bank Crisis and Restructuring: Lessons and Implications for Other Developing Countries,» United Nations Conference on Trade and Development (UNCTAD), G-24 Discussion Paper Series No. 23, 2003-11. Referencia Histórica y Financiera
3. Anwar Nasution, «Indonesia’s 1997–1998 Economic Crisis,» in Sovereign Debt Crises: What Have We Learned?, Cambridge University Press, 2021. Investigación Académica Arbitrada
4. The Jakarta Post, «BPK Conducts Investigative Audit on OJK, State-Owned Companies in Jiwasraya Case,» The Jakarta Post, 2020-06-30. Referencia Histórica y Financiera
5. The Jakarta Post, «Former Jiwasraya Execs Face Up to Life in Prison for Alleged Corruption,» The Jakarta Post, 2020-09-24. Referencia Histórica y Financiera
6. Universitas Islam Indonesia Researchers, «The Jiwasraya and Asabri Scandal: A Description Analysis & Prevention Solutions from Investment Fraud,» International Journal of Economics, Business and Management Research, Vol. 5, No. 12, 2021. Investigación Académica Arbitrada
7. Universitas Singaperbangsa Karawang Researchers, «Capital Market Analysis of the Asabri Corruption Scandal: Investment Manipulation Causing State Losses of Up to IDR 23.73 Trillion,» Justices: Journal of Law, Vol. 5, No. 3, 2024. Investigación Académica Arbitrada
8. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
9. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

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