Desde el cierre de la Bolsa de Gálata en 1914 hasta el traslado de la Bolsa de Estambul a Ankara en 1938

El 2 de agosto de 1914 —el día en que el Imperio otomano ordenó la movilización general en vísperas de su entrada en la Primera Guerra Mundial—, las autoridades imperiales clausuraron el parqué del Dersaadet Tahvilat Borsası (Bolsa de Bonos de Constantinopla) en el distrito financiero de Gálata. Durante casi cinco décadas, la bulliciosa bolsa de Komisyon Han y Havyar Han había servido como centro neurálgico de las finanzas soberanas otomanas tardías, fijando el precio de la deuda pública otomana en manos europeas, los bonos de lotería ferroviaria y las letras de cambio extranjeras. Sin embargo, la suspensión oficial de las operaciones no detuvo la especulación. A lo largo de la guerra y de la ocupación aliada de 1918-1922, corredores no autorizados se reunían en los patios de Gálata y Bahçekapı para apostar sobre el fluctuante valor en oro del papel moneda otomano de guerra (Evrak-ı Nakdiye), los rublos rusos, los marcos alemanes y las libras esterlinas británicas. ^[1]

Durante el cuarto de siglo siguiente, la joven República de Türkiye emprendió una decidida campaña institucional para someter el especulativo mercado de dinero y valores de Gálata a la disciplina soberana. Desde el traslado de la bolsa al Cuarto Vakıf Han de Bahçekapı en 1926 y la promulgación de la Ley n.º 1447 en mayo de 1929 hasta la crisis monetaria de diciembre de 1929 y la emisión del bono interno del Cobre de Ergani en 1933, los ministros de Finanzas republicanos reconfiguraron la bolsa como un instrumento de defensa monetaria nacional. Esa transformación estatista se concretó el 1 de abril de 1938, cuando el Consejo de Ministros cerró el parqué de Estambul y trasladó el único mercado bursátil y cambiario del país a la capital del interior, Ankara, durante tres tumultuosos años. ^[2]

Cierre de guerra, especulación con los Evrak-ı Nakdiye y la transición de 1923-1926#

Institucionalizada originalmente por reglamento imperial en diciembre de 1873 como el Dersaadet Tahvilat Borsası y reorganizada en 1906 como la Esham ve Tahvilat Borsası (Bolsa de Acciones y Bonos), la bolsa otomana estaba dominada por los cosmopolitas banqueros de Gálata, los levantinos europeos y las casas de corretaje no musulmanas que negociaban instrumentos de deuda externa supervisados por la Administración de la Deuda Pública Otomana. Cuando estalló la guerra en agosto de 1914, el Ministerio de Finanzas otomano declaró una moratoria general de la deuda y ordenó el cierre de la bolsa oficial para evitar un colapso catastrófico de los precios de los bonos soberanos y una huida de la moneda imperial. ^[3]

En lugar de la negociación organizada de bonos, las finanzas de guerra derivaron hacia un experimento de papel moneda sin respaldo. Entre 1915 y 1918, el gobierno otomano emitió siete tramos de billetes de tesorería conocidos como Evrak-ı Nakdiye, respaldados no por oro físico en Constantinopla, sino por letras de tesorería en Reichsmark alemanes depositadas en Berlín. A medida que la inflación de guerra erosionaba el poder adquisitivo de los billetes de papel hasta menos de una quinta parte de su valor nominal en monedas de oro, en el Havyar Han y el Komisyon Han de Gálata floreció un tumultuoso mercado paralelo. Los corredores de ese mercado arbitraban a diario las noticias militares de los Dardanelos, Palestina y el frente ruso, convirtiendo los billetes de bancos extranjeros y las liras de oro en volátiles fichas especulativas. ^[4]

Tras la proclamación de la República de Türkiye en octubre de 1923, Ankara actuó con rapidez para depurar a los especuladores no autorizados del mercado paralelo e imponer la supervisión regulatoria sobre los intermediarios financieros de Estambul. En virtud de un reglamento provisional emitido en 1926, el Ministerio de Finanzas restringió el acceso al parqué a ciudadanos turcos acreditados, impuso estrictos requisitos de capital y fianza a los corredores autorizados (mubayaacı y simsar) y, el 1 de abril de 1926, trasladó la bolsa reorganizada al otro lado del Cuerno de Oro, de Gálata al monumental Cuarto Vakıf Han de Bahçekapı. ^[5]

La Ley n.º 1447 de mayo de 1929 y la crisis de la lira de diciembre de 1929#

A medida que expiraban los tratados fundacionales de Lausana y Türkiye se preparaba para recuperar su autonomía arancelaria en 1929, los legisladores republicanos buscaron reemplazar los decretos otomanos fragmentarios por un código moderno del mercado de capitales. El 30 de mayo de 1929, la Gran Asamblea Nacional promulgó la Ley n.º 1447 sobre Bolsas de Valores y de Cambio (Menkul Kıymetler ve Kambiyo Borsaları Kanunu). Inspirada de cerca en el sistema francés del Parquet, la Ley n.º 1447 rebautizó la institución como İstanbul Menkul Kıymetler ve Kambiyo Borsası (Bolsa de Valores y de Cambio de Estambul) y la situó bajo la supervisión administrativa directa de un comisario del Ministerio de Finanzas con un presupuesto especial aprobado anualmente. ^[6]

Apenas cinco meses después de que entrara en vigor la Ley n.º 1447, el desplome de Wall Street de octubre de 1929 y el inicio de la Gran Depresión desencadenaron una aguda conmoción en la balanza de pagos de Türkiye. Los precios de las exportaciones agrícolas turcas —tabaco, higos, pasas, avellanas y algodón— se hundieron en los mercados mundiales justo cuando los importadores de Estambul acumulaban mercancías extranjeras antes del nuevo arancel aduanero de octubre de 1929 y el Tesoro remitía pagos en oro sobre las anualidades reestructuradas de la deuda otomana. En el mostrador de cambio de la bolsa de Estambul, la lira turca entró en caída libre frente a la libra esterlina británica, depreciándose de unos 980 kuruş por libra a principios de 1929 a casi 1.100 kuruş en diciembre de 1929. ^[7]

El primer ministro İsmet İnönü y el ministro de Finanzas Şükrü Saracoğlu atribuyeron el pánico monetario de diciembre de 1929 no solo a los déficits comerciales, sino también a las ofensivas bajistas y a las ventas en corto de la lira orquestadas por los bancos extranjeros y los corredores de divisas de Gálata en la bolsa de Estambul. En respuesta, el gobierno constituyó un consorcio con bancos nacionales y extranjeros para intervenir en el mercado cambiario y, el 20 de febrero de 1930, aprobó la histórica Ley n.º 1567 sobre la Protección del Valor de la Moneda Turca (Türk Parasını Koruma Hakkında Kanun). La Ley n.º 1567 tipificó como delito la especulación cambiaria no autorizada, sometió todas las transacciones de divisas y metales preciosos a la exigencia de permisos estatales y allanó el camino para la fundación del Banco Central de la República de Türkiye en octubre de 1931, que absorbió gradualmente las funciones de compensación cambiaria que en otro tiempo habían hecho de la bolsa de Estambul el centro de la especulación monetaria.

Industrialización estatista y el préstamo interno del Cobre de Ergani de 1933#

Con la especulación cambiaria reprimida por la Ley n.º 1567 y la emisión privada de acciones de sociedades anónimas aún incipiente —al margen de instituciones republicanas emblemáticas como el Türkiye İş Bankası, el Banco Central y las concesiones ferroviarias y de servicios públicos de Anatolia—, la bolsa de Estambul giró durante la década de 1930 hacia la fijación de precios de los bonos soberanos internos de desarrollo. Tras haber renunciado a nuevos empréstitos comerciales extranjeros después del amargo legado de la Administración de la Deuda Pública Otomana, el gobierno republicano lanzó su primera gran emisión de bonos internos en 1933: el Empréstito Interno de Ergani (Ergani İstikrazı) de 12 millones de liras, emitido con un interés del 5 por ciento y con premios de lotería para financiar la línea ferroviaria Fevzipaşa-Diyarbakır, que conectaba las estratégicas minas de cobre de Ergani, en el este de Anatolia, con las redes nacionales de transporte.

Respaldados por una campaña patriótica de ahorro de alcance nacional y por la gestión activa de liquidez de los bancos vinculados al Estado, los bonos de Ergani de 1933 —pronto seguidos por los bonos ferroviarios de Sivas-Erzurum y por posteriores empréstitos de defensa nacional— se negociaban de forma estable a la par o con prima en la bolsa de Estambul. No obstante, la transformación de la bolsa, de un libre mercado internacional de divisas a un recinto secundario estrechamente regulado para la deuda estatal y las acciones de los ferrocarriles nacionalizados, redujo drásticamente las comisiones del corretaje privado, lo que dejó a los corredores tradicionales del parqué de Estambul con dificultades para cubrir sus cuotas anuales de agencia.

El traslado a Ankara de 1938-1941: el experimento de la bolsa capitalina#

A medida que las tensiones geopolíticas se agudizaban por toda Europa en 1938 y el Estado turco estrechaba su control sobre la política monetaria y fiscal, los funcionarios del Ministerio de Finanzas concluyeron que el mercado de valores del país debía estar en la capital política, junto al Tesoro, el Banco Central y las empresas económicas estatales. Los críticos de Ankara llevaban tiempo mirando con recelo a la comunidad financiera de Estambul, sosteniendo que la red de corretaje superviviente de Gálata y Bahçekapı seguía siendo propensa a difundir rumores sobre los precios del oro extranjero y de la deuda soberana. Mediante el Decreto n.º 2/8033, publicado en la Gaceta Oficial el 19 de enero de 1938, el Consejo de Ministros ordenó el cierre de la bolsa de Estambul durante tres años a partir del 1 de abril de 1938 y estableció su equivalente en Ankara con el nombre de Kambiyo, Esham ve Tahvilat Borsası (Bolsa de Cambio, Acciones y Bonos, también denominada Ankara Kıymetli Esham ve Tahvilat Borsası).

Inaugurada en el distrito de Ulus de Ankara el 1 de abril de 1938, la bolsa trasladada chocó de inmediato con la realidad económica. Aunque Ankara albergaba los ministerios que emitían los bonos del Estado y las sedes de los bancos estatales, la inmensa mayoría de los ahorradores privados, los bancos comerciales, las sociedades anónimas y los corredores de valores experimentados de Türkiye seguían en Estambul. Solo un puñado de los agentes bursátiles autorizados de Estambul aceptó trasladarse a la meseta de Anatolia. Con el estallido de la Segunda Guerra Mundial en septiembre de 1939, el volumen de operaciones en el parqué de Ankara se secó casi por completo, mientras que en los mostradores bancarios de Estambul resurgía discretamente un mercado extrabursátil informal de bonos del Estado y acciones de empresas.

Al reconocer que el dictado administrativo no podía separar un mercado de valores de su base comercial y de ahorro —y necesitando una profunda liquidez minorista e institucional en Estambul para colocar los Bonos de Defensa Nacional de guerra—, el gobierno dio marcha atrás al cabo de menos de tres años. En abril de 1941, la bolsa regresó al Cuarto Vakıf Han de Bahçekapı como İstanbul Menkul Kıymetler ve Kambiyo Borsası, donde siguió funcionando al amparo de la Ley n.º 1447 hasta que la moderna Bolsa de Estambul (İMKB, hoy Borsa İstanbul) fue inaugurada en diciembre de 1985.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. Borsa İstanbul, «Borsa İstanbul 25. Yıl: Tarihçe (1866–1985),» Borsa İstanbul, 2011. Referencia Histórica y Financiera
2. Ece Deniz Günay and Gözde Engin Günay, «Osmanlı Döneminden Günümüze Sermaye Piyasaları Özelinde Aracılık Faaliyetlerinin Tarihsel Gelişimleri Üzerine Düşünceler,» ASBÜ Hukuk Fakültesi Dergisi, 2024. Referencia Histórica y Financiera
3. Muhasebe ve Finans Tarihi Araştırmaları Dergisi, «Menkul Kıymetler ve Kambiyo Borsası Bütçeleri (1931–1975),» Muhasebe ve Finans Tarihi Araştırmaları Dergisi, 2020. Referencia Histórica y Financiera
4. Ankara Üniversitesi, «Cumhuriyet Döneminde Menkul Kıymetler ve Borsa,» Ankara University Open Access Repository, 2005. Investigación Académica Arbitrada
5. Sermaye Piyasaları Araştırma Merkezi (SEPAM), «Borsacılık Tarihi Nereden Başlamalı?,» SEPAM, 2017. Referencia Histórica y Financiera
6. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
7. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

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