El intercambio de posguerra de Ámsterdam, el desplome de Indonesia de 1957 y el intercambio de opciones de 1978

Entre 1946 y 1989, la Bolsa de Ámsterdam (Amsterdamse Effectenbeurs) —el mercado de valores más antiguo del mundo, cuyos orígenes se remontan a la salida a bolsa de la Compañía Holandesa de las Indias Orientales en 1602— experimentó la transformación estructural más radical de sus cuatro siglos de historia. Tras salir de la Segunda Guerra Mundial con su parqué en Beursplein 5 cerrado y cientos de millones de florines en valores de propiedad judía saqueados y revendidos a través del aparato de ocupación nazi, la bolsa solo pudo reabrir en 1946 bajo un exhaustivo régimen nacional de registro de valores conocido como Effectenregistratie. Apenas una década después, en diciembre de 1957 y 1958, la incautación y nacionalización por parte del presidente Sukarno de las plantaciones, los bancos y la naviera KPM neerlandeses en Indonesia aniquilaron el sector colonial de los Indische fondsen, que había sustentado las carteras privadas neerlandesas durante generaciones. Despojada de su territorio imperial y golpeada por la estanflación de la década de 1970, Ámsterdam se reinventó como la pionera de los derivados en Europa continental: lanzó el Mercado Europeo de Opciones (EOE, por sus siglas en inglés) el 4 de abril de 1978 e introdujo el primer índice de referencia de valores de primera clase en tiempo real de Europa, el índice EOE (posteriormente AEX), el 4 de marzo de 1983. ^[1]

La maquinaria de saqueo de Liro y la reapertura del Effectenregistratie en 1946#

Cuando las fuerzas alemanas ocuparon los Países Bajos en mayo de 1940, la Bolsa de Ámsterdam continuó operando inicialmente bajo estrictos controles de precios y regulaciones monetarias alemanas. Sin embargo, a partir de agosto de 1941 y marzo de 1942, la administración de ocupación nazi promulgó decretos (Liro-verordeningen VO 148/1941 y VO 58/1942) que obligaban a todos los ciudadanos judíos neerlandeses a entregar sus saldos bancarios, oro, obras de arte y valores al portador a un depósito fraudulento establecido en las instalaciones incautadas de la casa bancaria judía Lippmann, Rosenthal & Co. (Liro) en la calle Sarphatistraat de Ámsterdam. Entre 1941 y 1944, Liro liquidó sistemáticamente entre 300 y 400 millones de florines en acciones y bonos judíos confiscados; gran parte de ellos se volcaron directamente en el parqué de la Bolsa de Ámsterdam a través de corredores colaboracionistas y fueron adquiridos por compradores institucionales y privados sin verificación de titularidad. ^[2]

Tras la liberación de los Países Bajos en mayo de 1945, la bolsa de Beursplein 5 permaneció cerrada durante ocho meses. La negociación normal de certificados al portador fue imposible hasta que la propiedad legítima de antes de la guerra pudo separarse de las transferencias saqueadas durante el conflicto y de las compras de contrabando con marcos imperiales. En virtud del Real Decreto E 100 (Besluit herstel rechtsverkeer), promulgado por el gobierno neerlandés en el exilio en septiembre de 1944, las autoridades crearon un órgano judicial extraordinario, el Consejo para la Restauración de Derechos (Raad voor het Rechtsherstel), cuya División de Registro de Valores (Afdeling Effectenregistratie) se estableció en Ámsterdam bajo la presidencia del presidente de De Nederlandsche Bank, L. J. A. Trip. ^[3]

El Effectenregistratie fue una monumental operación de contabilidad forense. Todos los tenedores de valores nacionales o extranjeros neerlandeses —que comprendían millones de certificados de acciones al portador y hojas de cupones individuales— estaban obligados por ley a registrar el número de serie de cada valor y demostrar una cadena ininterrumpida de adquisición lícita que se remontara a antes del 10 de mayo de 1940. Los valores no registrados perdían automáticamente su validez y revertían al Estado. El 2 de enero de 1946, la Bolsa de Ámsterdam reabrió con cautela para la negociación restringida de bonos gubernamentales registrados, seguida en abril y junio de 1946 por licencias generales que permitían el comercio de acciones corporativas verificadas una vez que los certificados recibían las declaraciones oficiales de compensación. ^[4]

No obstante, persistió una amarga controversia legal y moral durante casi ocho años entre los supervivientes del Holocausto cuyas acciones habían sido robadas por Liro y la Asociación de la Bolsa de Valores (Vereeniging voor den Effectenhandel), que defendía a los miembros e inversores que afirmaban haber comprado acciones al portador saqueadas «de buena fe» en el parqué abierto durante la guerra. Solo en 1953, después de que fallos históricos eliminaran la protección general de las compras de buena fe en el parqué, la asociación bursátil y las instituciones financieras neerlandesas capitalizaron el Waarborgfonds Rechtsherstel (Fondo de Garantía de Restitución) para compensar a los propietarios despojados de antes de la guerra y cerrar el libro de registro de valores en tiempos de guerra. ^[5]

La riqueza colonial en Beursplein 5: los Indische fondsen#

Aun cuando la reconstrucción de la posguerra cobró impulso bajo el Plan Marshall, la composición de la Bolsa de Ámsterdam todavía reflejaba el imperio colonial de los Países Bajos del siglo XIX y principios del XX. Junto a las imponentes multinacionales angloneerlandesas y nacionales —Royal Dutch Petroleum (Koninklijke Olie), Unilever, Philips y AKU—, un vasto segmento de la lista oficial de precios consistía en los Indische fondsen: acciones y bonos de aproximadamente trescientas corporaciones de plantaciones, minería, transporte marítimo, ferrocarriles, servicios públicos y banca que operaban en las Indias Orientales Neerlandesas.

Durante décadas antes de la Segunda Guerra Mundial, los rentistas y fideicomisos familiares neerlandeses habían asignado una parte sustancial de sus carteras de renta variable a empresas coloniales como el gigante tabacalero de Sumatra Deli Maatschappij, el conglomerado de plantaciones Handelsvereeniging Amsterdam (HVA), el productor de estaño Billiton, bancos comerciales coloniales como el Nederlandsche Handel-Maatschappij (NHM) y el Nederlandsch-Indische Handelsbank, y la línea de barcos de vapor interinsular monopolística Koninklijke Paketvaart-Maatschappij (KPM). Aunque la ocupación japonesa de 1942 a 1945 y la guerra de independencia de Indonesia (1945-1949) dañaron gravemente las propiedades físicas, el acuerdo de la Conferencia de la Mesa Redonda de diciembre de 1949 —en virtud del cual los Países Bajos transfirieron formalmente la soberanía a la República de Indonesia— garantizó explícitamente los derechos de propiedad, las concesiones y las remesas de dividendos de las corporaciones neerlandesas que operaban en todo el archipiélago, al tiempo que dejaba a Nueva Guinea Occidental (Irián Occidental) bajo administración neerlandesa. ^[6]

A lo largo de los primeros años de la década de 1950, impulsados por el auge de las materias primas de la guerra de Corea en el caucho, el estaño y los productos agrícolas tropicales, muchos Indische fondsen continuaron pagando lucrativos dividendos en Beursplein 5, aun cuando la inflación, los controles de cambio y los conflictos laborales en Indonesia erosionaban gradualmente sus valoraciones contables subyacentes. ^[7]

El «Sinterklaas negro» (diciembre de 1957) y el colapso de la nacionalización indonesia#

A finales de 1957, el enfrentamiento diplomático no resuelto entre Yakarta y La Haya por Nueva Guinea Occidental chocó directamente con el mercado de valores de Ámsterdam. Después de que la Asamblea General de las Naciones Unidas no lograra el 29 de noviembre de 1957 alcanzar la mayoría de dos tercios requerida para una resolución que instaba a los Países Bajos a negociar el traspaso de Irián Occidental, el presidente Sukarno autorizó medidas de represalia radicales contra la todavía dominante presencia económica neerlandesa en Indonesia. ^[8]

Tras una huelga general antineerlandesa de veinticuatro horas el 2 de diciembre de 1957, sindicalistas indonesios marcharon hacia la sede en Yakarta de la Koninklijke Paketvaart-Maatschappij (KPM) el 3 de diciembre de 1957, incautando las oficinas de dirección de la naviera que controlaba el vital comercio marítimo interinsular del archipiélago. Durante las siguientes setenta y dos horas —en torno a la festividad de San Nicolás del 5 de diciembre, lo que grabó la crisis en la memoria colectiva neerlandesa como el «Sinterklaas negro» (Zwarte Sinterklaas)—, trabajadores y grupos juveniles ocuparon las oficinas de las «Cinco Grandes» casas comerciales neerlandesas (Internatio, Borsumij, Jacobson van den Berg, Lindeteves y Geo. Wehry), bancos comerciales neerlandeses y cientos de plantaciones de caucho, té, café, azúcar y tabaco en Java y Sumatra, mientras Yakarta ordenaba la expulsión masiva de aproximadamente 46.000 a 50.000 ciudadanos neerlandeses.

Si bien varios capitanes de la KPM lograron sacar decenas de embarcaciones de las aguas indonesias hacia Singapur y puertos británicos —lo que llevó a los aseguradores de Lloyd’s of London a negociar la liberación de los barcos asegurados—, las propiedades fijas, los almacenes, los servicios públicos y las sucursales bancarias no pudieron trasladarse. Después de poner todos los activos neerlandeses incautados bajo supervisión militar indonesia a mediados de diciembre de 1957, el gobierno de Sukarno promulgó la Ley n.º 86 del 27 de diciembre de 1958 (con carácter retroactivo al 3 de diciembre de 1957), mediante la cual nacionalizó formalmente más de setecientas empresas de propiedad neerlandesa en toda Indonesia.

En la Bolsa de Ámsterdam, las expropiaciones desencadenaron un colapso sectorial histórico. Entre finales de 1957 y 1959, la capitalización de mercado de los Indische fondsen puros se evaporó, y los precios de las acciones de las fincas agrícolas de Sumatra y Java se desplomaron entre un 50 y un 80 por ciento para reflejar poco más que sus reservas de efectivo residuales mantenidas dentro de los Países Bajos. Durante la década siguiente, decenas de empresas de plantaciones coloniales desaparecieron de Beursplein 5 mediante liquidaciones o fusiones defensivas, mientras que las supervivientes como HVA, Deli Maatschappij, Billiton y los bancos coloniales reasignaron su capital metropolitano restante al comercio europeo, la madera norteamericana o la banca minorista nacional neerlandesa (lo que culminó con la fusión del NHM en 1964 en el Algemene Bank Nederland, o ABN). Solo en 1966, tras la caída de Sukarno, los Países Bajos e Indonesia firmaron un acuerdo financiero en virtud del cual Yakarta acordó pagar una suma simbólica de 600 millones de florines a lo largo de treinta años, una pequeña fracción del valor contable previo a la incautación de los activos nacionalizados.

La reinvención de Ámsterdam: el Mercado Europeo de Opciones de 1978 y el índice AEX de 1983#

Sin su pilar de renta variable colonial, la Bolsa de Ámsterdam evolucionó durante la década de 1960 hacia un mercado industrial nacional e internacional de valores de primera clase, respaldado por el alcance global de Royal Dutch/Shell, Philips, Unilever, AKZO y Hoogovens. Sin embargo, a mediados de la década de 1970, el colapso del sistema monetario de Bretton Woods, el embargo petrolero de la OPEP de 1973 y la grave estanflación neerlandesa deprimieron las valoraciones de las acciones y provocaron el estancamiento del volumen de negociación bursátil en Beursplein 5.

En busca de una forma de revitalizar la posición de Ámsterdam como centro financiero internacional, la junta directiva de la Vereniging voor de Effectenhandel se fijó en Chicago, donde el Chicago Board Options Exchange (CBOE) había sido pionero en la negociación de opciones sobre acciones estandarizadas y respaldadas por cámaras de compensación en abril de 1973. Liderada por una fundación preparatoria (Stichting Voorbereiding European Options Exchange), Ámsterdam se adelantó a Londres, Fráncfort y París para establecer el primer mercado de opciones negociadas en Europa.

El 4 de abril de 1978, el ministro de Finanzas neerlandés, Frans Andriessen, hizo sonar la campana para inaugurar el Mercado Europeo de Opciones (EOE) dentro de la antigua sala de la bolsa de cereales de la histórica Beurs van Berlage de Hendrick Petrus Berlage. Modelado directamente sobre el sistema de parqué a viva voz del CBOE, con creadores de mercado y corredores de bolsa que vestían chaquetas codificadas por colores, el EOE cotizó inicialmente opciones de compra estandarizadas sobre las principales acciones neerlandesas e internacionales. Sin embargo, su debut casi terminó en un desastre financiero: los fondos de pensiones institucionales y los inversores minoristas neerlandeses consideraron inicialmente las opciones como apuestas especulativas, y tras su primer año de funcionamiento, el EOE registró un patrimonio neto negativo de 16 millones de florines.

El cambio de rumbo fue liderado por Tjerk Westerterp, exministro de Transporte y miembro del Parlamento Europeo, quien asumió la dirección del EOE en 1978 y dirigió la bolsa hasta 1993. Al reconocer que los inversores querían un instrumento rápido y transparente para cubrir o negociar todo el mercado de valores neerlandés —mientras que la Oficina Central de Estadísticas (CBS) solo publicaba un indicador compuesto lento de todas las acciones—, Westerterp esbozó un índice compacto de valores de primera clase en tiempo real durante un viaje en tren.

El 4 de marzo de 1983, el EOE lanzó el índice EOE (rebautizado en 1994 como índice AEX, o Amsterdam Exchange Index), el primer índice bursátil de valores de primera clase de Europa calculado de forma continua. A partir de un valor base de 100 florines (posteriormente convertido a 45,38 €), el índice se calculaba cada quince segundos a partir de una cesta ponderada por volumen de negocio de trece corporaciones neerlandesas emblemáticas: ABN, Ahold, Akzo, Amro, Gist-Brocades, Heineken, Hoogovens, KLM, Royal Dutch, Nationale-Nederlanden, Philips, Unilever y Nedlloyd. Cuando se introdujeron las opciones de venta y las opciones sobre el propio índice EOE en mayo de 1987 —coincidiendo con el traslado del EOE al parqué más grande construido expresamente por el arquitecto Cees Dam en Rokin 65—, los volúmenes de negociación se dispararon. Para cuando el Mercado Europeo de Opciones y la Bolsa de Ámsterdam se fusionaron formalmente en Amsterdam Exchanges en 1997 —tres años antes de unirse a París y Bruselas para formar Euronext en el año 2000—, la revolución de los derivados de 1978 y 1983 había devuelto a Ámsterdam a la vanguardia de los mercados de capitales europeos.

Mecanismo Teórico y Transmisión de Balance#

Según la hipótesis de la inestabilidad financiera de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978; Minsky, 1986) y la teoría de la deflación por deuda de Irving Fisher (1933), las burbujas especulativas se tornan sistémicas cuando la expansión crediticia desplaza los balances desde el financiamiento cubierto hacia estructuras especulativas y Ponzi dependientes del apalancamiento a corto plazo.

Cuando el giro monetario detiene el alza de precios, las ventas forzadas por llamadas de margen desencadenan una espiral de deflación por deuda que contrae el crédito bancario.

Fuentes y lecturas adicionales#

1. Netwerk Oorlogsbronnen / NIOD, «Raad voor het Rechtsherstel (RvR) en de Afdeling Effectenregistratie,» Oorlogsgetroffenen.nl, 2023. Referencia Histórica y Financiera
2. Belasting & Douane Museum, «Lippmann, Rosenthal & Co. en het Waarborgfonds Rechtsherstel, 1946–1958,» Belasting & Douane Museum Rotterdam, 2018. Referencia Histórica y Financiera
3. Pierre van der Eng, «Securities trading in an emerging market: Indonesia, 1890s–1940s,» Financial History Review (Cambridge University Press), Vol. 29, 2022. Investigación Académica Arbitrada
4. Stichting Kapitalisme & Beursgeschiedenis, «The Options Exchange (European Options Exchange, April 4, 1978),» Beursgeschiedenis.nl (Euronext Amsterdam Historical Heritage), 2024. Referencia Histórica y Financiera
5. Stichting Kapitalisme & Beursgeschiedenis, «The AEX Index: The First Blue Chip Index in Europe (1983),» Beursgeschiedenis.nl (Euronext Amsterdam Historical Heritage), 2025. Referencia Histórica y Financiera
6. Euronext, «Euronext Amsterdam: Celebrating 40 Years of the AEX Index,» Euronext, 2023-03-03. Referencia Histórica y Financiera
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banco Central / Autoridad Monetaria
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Investigación Académica Arbitrada

Have an idea for another financial history documentary or article? Request a story →