Évolution du marché de Singapour : la scission du SEMS en 1973, le scandale Haw Par et le lancement du SIMEX en 1984

Entre le début des années 1970 et le milieu des années 1980, les marchés financiers de Singapour ont connu une profonde transformation institutionnelle, passant d'une salle de négociation d'actions de l'ère coloniale peu supervisée à l'un des principaux centres financiers et de produits dérivés réglementés au monde. Trois épisodes charnières ont défini cette évolution : la décision abrupte du ministre malaisien des Finances, Tan Siew Sin, le 8 mai 1973, de mettre fin à l'interchangeabilité des devises et de scinder la bourse commune de Malaisie et de Singapour (SEMS) au sommet d'une bulle spéculative boursière ; le scandale d'espionnage industriel et de dépouillement d'actifs de 1975-1978 entourant la société Slater Walker Securities du financier britannique Jim Slater et le conglomérat Tiger Balm Haw Par Brothers International ; et le lancement en septembre 1984 par l'Autorité monétaire de Singapour du Singapore International Monetary Exchange (SIMEX), qui a été le pionnier du premier système de compensation mutuelle inter-fuseaux horaires au monde avec le Chicago Mercantile Exchange (CME) de Leo Melamed. ^[1]

La frénésie haussière de 1972-1973 et la scission du SEMS le 8 mai 1973#

Même après la séparation politique de Singapour de la Fédération de Malaisie en août 1965, les deux pays ont conservé des institutions monétaires et financières profondément imbriquées. En vertu de l'accord d'interchangeabilité monétaire de 1967, le dollar de Singapour, le dollar malaisien (devenu plus tard le ringgit) et le dollar de Brunei circulaient à parité et étaient librement interchangeables dans les banques commerciales des trois territoires. De même, la négociation d'actions est restée unifiée sur une seule bourse — rebaptisée Stock Exchange of Malaysia and Singapore (SEMS) — exploitant des salles de marché liées à Singapour et à Kuala Lumpur. ^[2]

Au cours de l'année 1972 et au début de 1973, inondée de liquidités internationales suite à l'effondrement du système de convertibilité en or de Bretton Woods et portée par la flambée des évaluations immobilières et des prix des matières premières, la SEMS a connu une spéculation extraordinaire. Les investisseurs particuliers — des fonctionnaires et commerçants aux chauffeurs de taxi — faisaient la queue devant les sociétés de courtage pour souscrire à des introductions en bourse sursouscrites, faisant grimper le Fraser's Industrial Index et le Straits Times Industrial Index de près de trois fois en dix-huit mois. Au paroxysme de la bulle en février 1973, les actions se négociaient à des multiples cours/bénéfices dépassant 50 à 80 fois les bénéfices. ^[3]

En coulisses, cependant, les responsables de la politique économique à Kuala Lumpur et à Singapour poursuivaient des visions divergentes. La Malaisie cherchait à bâtir un marché financier national autonome à Kuala Lumpur pour soutenir les exportateurs de matières premières et restructurer l'actionnariat des entreprises dans le cadre de sa Nouvelle politique économique (NEP), tandis que Singapour développait rapidement son marché offshore de l'Asian Dollar Market sous l'égide de la nouvelle Autorité monétaire de Singapour (MAS, créée en 1971). Le 8 mai 1973, le ministre malaisien des Finances, Tun Tan Siew Sin, a stupéfié les acteurs du marché en annonçant au Parlement malaisien la fin immédiate de l'accord d'interchangeabilité monétaire entre Singapour et la Malaisie, l'imposition de réglementations malaisiennes distinctes sur les changes et la dissolution de la Bourse commune de Malaisie et de Singapour. ^[4]

Seize jours plus tard, le 24 mai 1973, Singapour a officiellement constitué la Stock Exchange of Singapore Limited (SES), qui a commencé ses opérations de négociation indépendantes le 4 juin 1973, dans le cadre de la nouvelle loi singapourienne sur l'industrie des valeurs mobilières de 1973 (Securities Industry Act 1973), tandis que la Malaisie établissait la Bourse de Kuala Lumpur (KLSE). Survenant au moment même où les taux d'intérêt mondiaux augmentaient et que l'embargo pétrolier de l'OPEP d'octobre 1973 frappait, la scission du marché en mai 1973 a coïncidé avec un krach dévastateur : entre février 1973 et fin 1974, les indices boursiers de Singapour et de Malaisie ont plongé de plus de 75 pour cent, anéantissant des milliards de dollars de richesse théorique et exposant la comptabilité fragile des conglomérats en période de marché haussier. ^[5]

Slater Walker Securities et le démantèlement de Haw Par Brothers International#

Aucune saga d'entreprise n'a mieux illustré les excès du marché haussier de 1971-1973 — ou la prise de conscience réglementaire qui a suivi — que le rachat de Haw Par Brothers International Limited par la banque d'affaires londonienne Slater Walker Securities. Fondée par les frères Aw (Aw Boon Haw et Aw Boon Par), créateurs de l'onguent médicinal Tiger Balm, Haw Par Brothers International avait été cotée à la bourse commune en novembre 1969, avec un bilan solide riche en liquidités, en biens immobiliers commerciaux, en participations dans des journaux et une participation majoritaire de 31,3 % dans la Chung Khiaw Bank. ^[6]

En juin 1971, la famille Aw a vendu une participation majoritaire dans Haw Par avec une forte décote par rapport à la valeur comptable à Slater Walker Securities, dirigée par le plus célèbre raider et liquidateur d'actifs de Londres, Jim Slater, aux côtés de son lieutenant Richard Tarling et de son directeur général Donald Ogilvy Watson. Quelques semaines après avoir pris le contrôle, les administrateurs de Slater Walker ont commencé à démanteler les actifs prudemment évalués de Haw Par : ils ont brusquement vendu la précieuse participation de Haw Par dans la Chung Khiaw Bank à la United Overseas Bank (UOB) de Wee Cho Yaw pour 22 millions de dollars singapouriens sans faire d'offre publique d'achat aux actionnaires minoritaires de la banque, ce qui a suscité un tollé ayant conduit directement à la rédaction du Code de Singapour sur les prises de contrôle et les fusions. ^[7]

Utilisant les réserves de liquidités de Haw Par et des titres nouvellement émis, Slater et Tarling ont transformé l'entreprise Tiger Balm en un véhicule de participations croisées agressif, acquérant des parts dans l'immobilier de Hong Kong, des fonds d'investissement londoniens et des sociétés minières régionales. À son apogée en 1973, la capitalisation boursière de Haw Par a dépassé les 600 millions de dollars singapouriens, ce qui en fait la cinquième plus grande société cotée à la bourse de Singapour. ^[8]

L'affaire Spydar à Hong Kong et la répression du ministre des Finances Hon Sui Sen#

Alors que le krach boursier de 1973-1974 a fait éclater l'empire de Slater Walker en Grande-Bretagne et en Asie, Slater Walker s'est discrètement délesté de sa participation directe dans Haw Par mi-1974. Lorsque Haw Par a tenté par la suite une fusion avortée par échange d'actions avec l'entreprise publique malaisienne Pernas en mai 1975, les régulateurs de Singapour et les inspecteurs de la Bourse de Singapour ont lancé une enquête judiciaire sur les comptes de Haw Par. Le 29 juillet 1975, le ministre des Finances Hon Sui Sen s'est levé au Parlement de Singapour pour prononcer une déclaration ministérielle fracassante exposant des abus de confiance systématiques et des opérations d'initiés de la part des administrateurs britanniques de Haw Par.

Des inspecteurs dirigés par le greffier de la Haute Cour, P. G. Grundy, ont découvert une fiducie de placement et une société de négociation d'actions secrète enregistrée à Hong Kong nommée Spydar Securities Limited, un acronyme dérivé des initiales de six cadres de Slater Walker et Haw Par, dont Jim Slater, Richard Tarling, Donald Ogilvy Watson et Patrick Goodbody. En 1972, les administrateurs avaient formé Spydar à Hong Kong spécifiquement pour leur bénéfice financier personnel. La filiale de Haw Par à Hong Kong a transféré des blocs d'actions sous-évaluées d'une société appelée Kwan Loong à Spydar à des prix déprimés ; les initiés de Spydar ont ensuite vendu ces actions sur le marché haussier en plein essor de Hong Kong, empochant plus de 10,7 millions de dollars de Hong Kong (plus de 4 millions de dollars de Singapour) en bénéfices commerciaux personnels secrets qui n'ont jamais été divulgués aux actionnaires publics ou aux auditeurs de Haw Par.

Déterminés à prouver que les financiers internationaux ne pouvaient pas traiter Singapour comme un arrière-pays réglementaire, le ministre des Finances Hon Sui Sen et le Premier ministre Lee Kuan Yew ont engagé des poursuites pénales et demandé l'extradition de Jim Slater et Richard Tarling depuis le Royaume-Uni. Bien que les magistrats londoniens aient refusé d'extrader Slater, la Chambre des lords britannique a approuvé l'extradition de l'ancien président de Haw Par, Richard Tarling, vers Singapour en 1979. Reconnu coupable par la Haute Cour de Singapour de ne pas avoir divulgué les bénéfices de Spydar dans les comptes statutaires de Haw Par en vertu de la loi sur les sociétés (Companies Act), Tarling a purgé six mois à la prison de Changi, envoyant un signal sans équivoque qui a transformé la divulgation des entreprises et l'application des règles sur les délits d'initiés dans toute la république.

Le Dr Goh Keng Swee et la fondation du SIMEX en septembre 1984#

Après avoir assaini la gouvernance des actions à la Bourse de Singapour suite au scandale Haw Par, le premier vice-Premier ministre et président de la MAS, le Dr Goh Keng Swee, s'est tourné au début des années 1980 vers la création d'un marché international de produits dérivés à haute vélocité pour compléter le marché asiatique des dollars de Singapour. Depuis 1978, Singapour exploitait le Gold Exchange of Singapore (GES), un modeste marché de contrats à terme sur l'or composé de cinq membres, en proie à une faible liquidité et à des lacunes de gouvernance parmi les courtiers en or non réglementés.

En 1982, la MAS est intervenue pour réorganiser le Gold Exchange et a invité des dirigeants du Chicago Mercantile Exchange (CME) — dirigés par Leo Melamed, l'architecte visionnaire de l'International Monetary Market (IMM) du CME — à conseiller sur la restructuration de la bourse en un marché à terme financier à part entière. Réorganisée sous le nom de Singapore International Monetary Exchange (SIMEX), la première bourse de contrats à terme financiers d'Asie a ouvert ses portes aux transactions sur l'or en juillet 1984 et a officiellement lancé les transactions sur contrats à terme financiers le 7 septembre 1984.

Le premier système de compensation mutuelle inter-fuseaux horaires au monde avec Chicago#

La percée institutionnelle décisive du lancement du 7 septembre 1984 fut l'inauguration du système de compensation mutuelle (MOS) CME-SIMEX, le premier lien de compensation transfrontalier et inter-fuseaux horaires de l'histoire des bourses financières mondiales. Avec treize heures d'avance sur l'heure centrale de Chicago, Singapour occupait les heures d'ouverture correspondant à la fermeture nocturne de Chicago. Avant l'existence du trading électronique, les banques mondiales détenant une exposition massive aux taux d'intérêt en eurodollars ou aux devises à Londres, Tokyo ou New York ne pouvaient pas couvrir ou déboucler leurs positions sur les contrats à terme du CME pendant que l'Amérique du Nord dormait.

Dans le cadre du système de compensation mutuelle conçu par Melamed et les responsables de la MAS (y compris Ng Kok Song, président fondateur du SIMEX), le SIMEX a adopté les règles exactes de criée du CME, la marge quotidienne d'évaluation au prix du marché et le système de garantie « lien commun » de la chambre de compensation, en vertu duquel tous les membres compensateurs étaient solidairement responsables de préserver la solvabilité de la chambre de compensation. Un trader pouvait ouvrir un contrat à terme de dépôt à terme en eurodollars à trois mois ou un contrat de devise deutsche mark / yen japonais dans la fosse du SIMEX à Singapour pendant la journée asiatique et transférer de manière transparente ce contrat exact à la chambre de compensation du CME à Chicago, permettant ainsi de clôturer la position à Chicago pendant les heures de négociation américaines avec un seul dépôt de marge et sans frais de courtage doubles.

En septembre 1986, le SIMEX a réussi un deuxième coup historique en lançant le premier contrat à terme sur indice boursier au monde sur l'indice de référence japonais Nikkei 225, deux ans avant que les régulateurs japonais n'autorisent la négociation de contrats à terme sur indice à Osaka. Ce contrat Nikkei 225 — devenu célèbre mondialement lorsque le trader voyou de Barings, Nick Leeson, a accumulé des pertes non autorisées sur le SIMEX en 1995, une crise durant laquelle les protections de marge et de chambre de compensation du SIMEX, calquées sur celles du CME, ont maintenu la bourse totalement solvable sans perdre un centime du capital de la chambre de compensation — a cimenté la prééminence de Singapour dans la gestion des risques en Asie. Le 1er décembre 1999, la Bourse de Singapour (SES) et le SIMEX ont fusionné pour créer la Bourse de Singapour intégrée (SGX), unissant les deux piliers institutionnels forgés en 1973 et 1984.

Mécanisme Théorique et Transmission de Bilan#

Selon le modèle d’instabilité financière de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978 ; Minsky, 1986) et la théorie de la déflation par la dette d’Irving Fisher (1933), les bulles spéculatives deviennent systémiques lorsque l’expansion du crédit fait basculer les bilans d’un financement couvert vers un financement spéculatif et de type Ponzi fondé sur l’effet de levier à court terme.

Dès que le retournement du marché déclenche des appels de marge, les liquidations forcées d’actifs provoquent une spirale déflationniste qui dégrade la solvabilité bancaire.

Sources et lectures complémentaires#

1. Université nationale de Singapour (Malaya Law Review), «The Securities Industry Act 1973 and the Separation of the Stock Exchange of Malaysia and Singapore », Malaya Law Review (Université nationale de Singapour), 1973. Recherche académique évaluée
2. Faculté de droit de l'Université de gestion de Singapour, " Réglementation des valeurs mobilières et gouvernance d'entreprise à Singapour : de la scission de la SES en 1973 à l'affaire Haw Par," Dépôt de recherche de la faculté de droit Yong Pung How de la SMU, 2020. Recherche académique évaluée
3. Haw Par Corporation Limited, " Notre héritage : Haw Par Brothers International," Haw Par Corporation Limited, 2024. Référence historique et financière
4. Archives nationales de Singapour, " Discours du ministre des Finances, le Dr Richard Hu, sur les contrats à terme financiers et l'évolution du SIMEX," Archives nationales de Singapour, 29-10-1996. Archives d’État / Document officiel
5. Autorité monétaire de Singapour, " Remarques lors du dîner du Temple de la renommée du SIMEX (30e anniversaire du SIMEX)," Autorité monétaire de Singapour, 05-09-2014. Archives d’État / Document officiel
6. Institut Becker Friedman de l'Université de Chicago, " Leo Melamed : Architecte des contrats à terme financiers et du lien de compensation mutuelle CME-SIMEX de 1984," Université de Chicago, 2023. Recherche académique évaluée
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banque centrale / Autorité monétaire
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Recherche académique évaluée

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