Le krach boursier mexicain de 1987 et l’essor du courtage

Entre janvier et octobre 1987, la Bourse mexicaine (Bolsa Mexicana de Valores, ou BMV) a connu la hausse boursière la plus explosive au monde, pour ensuite subir l’un des effondrements de marché de détail les plus dévastateurs de l’histoire de l’Amérique latine. Alors même que l’économie mexicaine était aux prises avec une inflation annuelle à trois chiffres, des salaires réels stagnants et le traumatisme persistant du défaut de paiement de la dette souveraine de 1982, l’indice de référence de la BMV, l’Indice des prix et des cotations (Indice de Precios y Cotizaciones, ou IPC) a bondi d’environ 47 000 points au début de 1987 à un sommet intrajournalier historique de 373 216 points le 6 octobre 1987, soit un gain nominal de près de 700 pour cent en neuf mois. ^[1]

Lorsque le krach du « lundi noir » de Wall Street a frappé le 19 octobre 1987, la bulle spéculative hyper-endettée du Mexique a implosé avec une rapidité catastrophique. En six semaines, au 17 novembre 1987, l’indice IPC a plongé d’environ 75 pour cent pour atteindre 95 484 points, anéantissant les économies de toute une vie de centaines de milliers d’investisseurs particuliers de la classe moyenne, déclenchant une dévaluation souveraine du peso en novembre 1987 et aboutissant à la condamnation pénale sans précédent d’Eduardo Legorreta Chauvet, président de la plus grande maison de courtage du Mexique, Operadora de Bolsa (OBSA). Loin d’être un simple écho de la vente massive de Wall Street, le Crack Bursatil del 87 était le produit institutionnel direct de deux transformations structurelles au cours des douze années précédentes : la loi sur le marché des valeurs mobilières de 1975 (Ley del Mercado de Valores) et la nationalisation des banques commerciales privées par le président Jose Lopez Portillo le 1er septembre 1982. ^[2]

La Ley del Mercado de Valores de 1975 et la consolidation de la Bolsa Mexicana#

Pendant les sept premières décennies du vingtième siècle, le marché boursier mexicain est resté petit, fragmenté et dominé par des conglomérats industriels et bancaires familiaux (groupes financiers) qui préféraient les prêts bancaires fermés aux offres publiques d’actions. Trois bourses distinctes opéraient à travers la république : la Bolsa de Valores de Mexico historique à Mexico (dont les racines remontent à 1894), la Bolsa de Valores de Monterrey (fondée en 1950 dans la capitale industrielle du Nuevo Leon), et la Bolsa de Valores de Occidente à Guadalajara (fondée en 1960). Les volumes de transactions étaient faibles, la surveillance réglementaire par la Commission nationale des valeurs mobilières (Commission nationale des valeurs mobilières, ou CNV) était rudimentaire, et les banques commerciales effectuaient fréquemment des transactions boursières en interne sans passer par un parquet d’échange ouvert. ^[3]

Pour moderniser la formation de capital national et créer un marché liquide capable d’absorber les bons du Trésor public, le ministre des Finances Jose Lopez Portillo et la Banco de Mexico ont dirigé la promulgation de la loi historique Loi sur le marché des valeurs mobilières (Loi sur le marché des valeurs mobilières), publiée dans le Diario Oficial de la Federación le 2 janvier 1975. La loi de 1975 a fondamentalement repensé l’architecture financière du Mexique : ^[4]

• Institutionnalisation des Casas de Bolsa : Auparavant, les courtiers en valeurs mobilières opéraient en tant que concessionnaires individuels. La loi de 1975 exigeait que les courtiers s’incorporent en tant que sociétés de courtage capitalisées (casas de bolsa), leur a accordé un monopole légal exclusif sur l’intermédiation boursière et a séparé les opérations sur titres des activités bancaires de dépôt commerciales traditionnelles.
• Unification de la Bourse nationale : Suite à la réforme de 1975, les bourses régionales de Monterrey et de Guadalajara ont été fusionnées avec la bourse de Mexico en 1975-1976 pour former un marché national unifié unique, rebaptisé le Bolsa Mexicana de Valores, S.A. de C.V. (BMV).
• Création du marché des CETES et de l’indice IPC : En janvier 1978, le gouvernement fédéral a lancé les certificats de trésorerie fédéraux (Certificados de la Tesoreria de la Federacion, ou CETES), mis aux enchères par l’intermédiaire des casas de bolsa, tandis que la BMV a introduit son indice moderne des prix et des cotations (IPC) composé de 40 actions en octobre 1978 (rebasé ultérieurement en 1980).

La nationalisation des banques de septembre 1982 et l’essor de la « Banca Paralela »#

Bien que la loi de 1975 ait créé le cadre juridique d’une industrie de courtage moderne, les banques commerciales contrôlaient toujours la grande majorité des actifs financiers mexicains — y compris bon nombre des casas de bolsa elles-mêmes — jusqu’au choc décisif de 1982. Après que l’effondrement des prix mondiaux du pétrole et la montée en flèche des taux d’intérêt américains ont contraint le Mexique à déclarer un moratoire sur le principal de la dette souveraine étrangère en août 1982, le président sortant Jose Lopez Portillo a prononcé son dernier discours annuel le 1er septembre 1982, stupéfiant la nation en décrétant l’expropriation et la nationalisation immédiates de toutes les banques commerciales privées mexicaines et en imposant des contrôles des changes stricts. ^[5]

Lorsque le président Miguel de la Madrid Hurtado a pris ses fonctions en décembre 1982, son administration a fait face à une profonde hostilité de la part des familles bancaires mexicaines dépossédées — dirigées par d’éminents financiers tels que Carlos Trouyet, Agustin Legorreta Chauvet (ancien chef de Banamex), Manuel Espinosa Yglesias (ancien chef de Bancomer) et Alberto Bailleres. Cherchant à restaurer la confiance du secteur privé et à financer un déficit budgétaire fédéral massif sans abroger directement la nationalisation constitutionnelle des banques, l’administration de la Madrid a fait un compromis fatidique en 1983-1984 : tout en maintenant les banques commerciales entre les mains de l’État, le gouvernement a reprivatisé les filiales financières non bancaires des banques — y compris lescasas de bolsa, les compagnies d’assurance et les sociétés de crédit-bail — en les revendant aux anciens propriétaires des banques et en versant de généreuses obligations d’indemnisation pour les banques expropriées. ^[6]

Armées de capitaux d’indemnisation bancaire et protégées des plafonds de taux d’intérêt rigides et des réserves obligatoires imposés aux banques nationalisées, les casas de bolsa ont connu une croissance explosive pour devenir un système bancaire parallèle non réglementé (banca paralela). Grâce à des comptes du marché monétaire à haut rendement, des billets de trésorerie et une domination exclusive sur le négoce des CETES, des sociétés de courtage telles que Operadora de Bolsa (OBSA)—présidée par Eduardo « El Bayo » Legorreta Chauvet, frère de l’ancien chef de Banamex Agustin Legorreta—Inverlat, Acciones y Valores de Mexico (Accival, dirigée par Roberto Hernandez et Alfredo Harp Helu), Probursa et Estrategia Bursatil ont capté une part croissante de l’épargne nationale. Alors que les casas de bolsa géraient moins de 3 pour cent des actifs du système financier mexicain en 1982, leur part a dépassé 36 pour cent en 1986-1987. ^[7]

La folie du crédit sur marge de 1987 et le pic du 6 octobre à 373 216 points#

Vers la fin de 1986 et le début de 1987, plusieurs forces macroéconomiques ont convergé pour déclencher une frénésie spéculative sur le parquet de la BMV, rue Uruguay, dans le centre-ville de Mexico. L’inflation des prix à la consommation s’est accélérée pour atteindre un sommet historique de 159,2 pour cent en 1987, tandis que le gouvernement de la Madrid a permis au taux de change contrôlé du peso de se déprécier plus rapidement que les taux d’intérêt étrangers, encourageant ainsi le rapatriement des capitaux. Parallèlement, les banques commerciales nationalisées ont commencé à émettre des participations minoritaires au public connues sous le nom de Certificados de Aportacion Patrimonial (CAPs), dont le prix a triplé et quadruplé instantanément après leur cotation. ^[8]

Voyant l’indice IPC de la BMV quadrupler au cours de l’année 1986 pour clôturer à environ 47 101 points, la classe moyenne urbaine du Mexique s’est précipitée sur les actions pour devancer l’inflation. Le nombre total de comptes de courtage individuels au Mexique est passé d’environ 50 000 en 1982 à près de 400 000 à l’automne 1987. De manière cruciale, les plus grandes casas de bolsa ont alimenté la phase parabolique finale de la bulle par des prêts sur marge agressifs et faiblement supervisés, connus sous le nom de opérations à terme (contrats à terme/sur marge) et fonds d’actions adossés à du crédit. Les clients de détail ont été encouragés à mettre en gage leurs portefeuilles d’actions existants en garantie pour emprunter de nouveaux fonds auprès des sociétés de courtage afin d’acheter encore plus d’actions, tandis que les entreprises industrielles cotées détournaient le fonds de roulement des usines vers des portefeuilles d’actions spéculatifs.

Tout au long de l’été 1987, la BMV s’est complètement découplée de l’économie réelle déprimée du Mexique. Le 4 octobre 1987, le Parti révolutionnaire institutionnel (PRI) au pouvoir a annoncé que le secrétaire à la Planification et au Budget, Carlos Salinas de Gortari — architecte de la politique économique axée sur le marché de l’administration — serait son candidat à la présidence pour 1988. Lorsque la BMV a ouvert le lundi 5 octobre, des achats euphoriques ont fait monter le marché si violemment que les autorités boursières ont temporairement suspendu les transactions. Le lendemain, 6 octobre 1987, l’indice IPC a atteint son sommet historique de 373 216,18 points—représentant un gain nominal de près de 692 pour cent depuis janvier 1987 et un multiple cours/bénéfice qui rivalisait avec le marché boursier en bulle de Tokyo.

Le lundi noir, l’effondrement de 75 % et les poursuites contre Eduardo Legorreta#

En fait, les initiés avaient déjà commencé à distribuer des actions aux acheteurs particuliers le 7 octobre, provoquant une chute de l’IPC d’environ 14 pour cent au cours des dix jours suivants. Puis vint le lundi 19 octobre 1987 (« Lundi noir »). Alors que le Dow Jones Industrial Average plongeait de 22,6 pour cent à New York, la panique s’emparait de Mexico. L’IPC de la BMV a chuté de 16,5 pour cent le 19 octobre seul et a continué de s’effondrer jour après jour alors que les appels de marge automatiques déclenchaient des liquidations forcées sur les opérations à terme comptes.

Parce que le parquet physique manquait de capacité de règlement automatisé pour les volumes de panique et que les acheteurs avaient totalement disparu, les employés des sociétés de courtage ne pouvaient pas exécuter les ordres de vente avant que les garanties de marge ne tombent en dessous des soldes des prêts. En un seul mois, d’ici 17 novembre 1987, l’indice IPC a atteint un creux de 95 484 points—effaçant 74,4 pour cent de sa valeur nominale maximale (et plus de 80 pour cent en termes réels ajustés de l’inflation). Les investisseurs terrifiés qui ont échangé des pesos contre des dollars américains ont épuisé les réserves de change de la Banco de Mexico, forçant la banque centrale à se retirer du marché libre des changes le 18 novembre 1987, date à laquelle le peso a chuté de plus de 30 pour cent en une seule journée, et provoquant le Pacte de solidarité économique de décembre 1987 (Pacto de Solidaridad Economica).

Au lendemain du krach, des milliers d’investisseurs particuliers ruinés ont déposé des plaintes auprès de la Commission nationale des valeurs mobilières, alléguant que les sociétés de courtage avaient effectué des opérations sur marge non autorisées, transféré les pertes des comptes de la maison sur les comptes des clients et vendu du papier commercial non enregistré. Après son investiture en décembre 1988, le président Carlos Salinas de Gortari a ordonné une répression spectaculaire pour démontrer que l’élite financière n’était pas au-dessus des lois. Le 13 février 1989, la police judiciaire fédérale a arrêté Eduardo Legorreta Chauvet, président d’Operadora de Bolsa, ainsi que trois autres dirigeants de sociétés de courtage, les accusant de violations pénales du Loi sur le marché des valeurs mobilières pour la vente de certificats de trésorerie (CETES) inexistants ou expirés et la falsification de dossiers clients pendant la crise de liquidité qui a suivi le krach. Condamné en juillet 1990 avant d’être libéré en 1991 après que des réformes réglementaires ont restructuré la surveillance des valeurs mobilières au Mexique, Legorreta est devenu le symbole permanent du boom bancaire parallèle du Mexique dans les années 1980 et du grand krach boursier de 1987.

Mécanisme Théorique et Transmission de Bilan#

Selon le modèle d’instabilité financière de Kindleberger–Minsky (Kindleberger, 1978 ; Minsky, 1986) et la théorie de la déflation par la dette d’Irving Fisher (1933), les bulles spéculatives deviennent systémiques lorsque l’expansion du crédit fait basculer les bilans d’un financement couvert vers un financement spéculatif et de type Ponzi fondé sur l’effet de levier à court terme.

Dès que le retournement du marché déclenche des appels de marge, les liquidations forcées d’actifs provoquent une spirale déflationniste qui dégrade la solvabilité bancaire.

Sources et lectures complémentaires#

1. Banco de Mexico, «Rapport annuel 1987», Banco de Mexico, 1988. Banque centrale / Autorité monétaire
2. Gustavo del Angel Mobarak et Carlos Marichal (dir.), «La nationalisation bancaire, 1982 : Documents et analyses," Centro de Estudios Espinosa Yglesias (CEEY), 2018. Référence historique et financière
3. Juanita Darling, " Un courtier en bourse mexicain de premier plan reconnu coupable de fraude," Los Angeles Times, 05/07/1990. Référence historique et financière
4. Dépôt institutionnel de l'ITESO, " Le krach boursier de 1987 à la Bourse mexicaine," Instituto Tecnologico y de Estudios Superiores de Occidente, 1988. Référence historique et financière
5. Expansion, " Cramoisi profond : Le krach de 1987," Grupo Expansion, 14-09-2011. Référence historique et financière
6. À l'instant, " 35 ans après le krach de 87," Al Momento Mexico, 19-10-2022. Référence historique et financière
7. Irving Fisher — "The Debt-Deflation Theory of Great Depressions," Econometrica 1, no. 4 (FRASER Federal Reserve Archive, 1933): 337–357 Banque centrale / Autorité monétaire
8. Charles P. Kindleberger & Robert Z. Aliber — Manias, Panics, and Crashes: A History of Financial Crises (Palgrave Macmillan) Recherche académique évaluée

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